2020年5月8日，南京市中級人民法院（以下簡稱南京中院）發布四則公告，就怡球資源（601388.SH）、藍豐生化（002513.SZ）、輝豐股份（002496.SZ）、澄星股份（600078.SH）等四家上市公司虛假陳述引發的民事賠償案件，告知符合條件的投資者在指定的時間內向南京中院登記起訴，主張相應的投資損失。

新證券法第95條規定了具有中國特色的集體訴訟制度。南京中院受理四起虛假陳述民事賠償案件，是新證券法實施后迎來的首批證券集體訴訟。

南京中院為審理證券集體訴訟做足了功課

四起案件都是先被證監會（或地方證監局）查處，并受到證監會行政處罰之后，才被投資者提起民事賠償訴訟的。雖然都屬于虛假陳述類案件，但是，四起案件的具體案情，即虛假陳述涉及到的事實不盡相同。

根據證監會出具的行政處罰文件披露的信息，怡球資源因2015年6月股票異常波動時未如實披露2015年3-4月重大購置資產決定的信息，證監會對公司及相關責任人員予以處罰。

藍豐生化因未按規定在2016年半年報、2016年年報、2017年半年報披露關聯交易，公司及相關責任人員受到證監會的行政處罰。

輝豐股份在2016年年報、2017年一季報、2017年半年報、2017年三季報虛增營業收入和虛增營業成本，2016年年報和2017年半年報關于環保事項的披露與事實不符，公司高管被采用民事強制措施與事實不符。證監會因為這些虛假陳述對公司及主要責任人員實施行政處罰。

澄星股份未按規定披露其與控股股東及其關聯方非經營性資金往來，以及2011、2012年年度報告存在虛假陳述等是由，證監會對公司及其主要責任人員給予行政處罰。

證監會對以上公司及其主要責任人實施行政處罰后，投資者開始提起民事賠償訴訟。

南京中院認為投資者提起的民事訴訟符合《中華人民共和國民事訴訟法》和《中華人民共和國證券法》關于代表人訴訟的規定，決定受理這四起證券民事訴訟糾紛，并采用代表人訴訟的方式進行審理。

根據新證券法規定的代表人訴訟模式，南京中院發出公告，要求符合條件的投資者到法院登記。投資者可選擇到法院確定的網址登記，也可以選擇用郵寄的方式到法院指定的地址登記。

此外，南京中院在公告中特別說明，50名以上投資者委托投資者保護機構作為代表人參加訴訟的，由投資者保護機構按照證券登記結算機構確認的權利人向人民法院登記訴訟主體，投資者有異議的，應采取明示方式退出。

未在公告期內登記但又在訴訟期間提起訴訟的投資者，代表人訴訟裁判結果對其發生法律效力。

目前為止，南京中院應對這四起證券民事訴訟表現出優秀的專業性。之所以展現出這樣優秀的專業性，是因為南京中院為應對新證券法實施已經做足了功課。

為了配合新證券法的實施，最高院指定三家法院作為證券代表人訴訟試點法院。

作為試點法院之一，南京中院于2020年初即制定并發布了《證券糾紛代表人訴訟程序操作規則》，《規則》分十個部分，包括適用范圍、適用標準、糾紛登記、發布公告、選定訴訟代表人、調解和立案、案件審理、調解和判決、調解和判決的試用、上訴。

南京中院開啟首批中國證券市場證券民事糾紛代表人訴訟，就是在民事訴訟法和證券法的基礎上，對《規則》使用效果的一次檢驗。

本案能否給資本市場帶來判例效應？

盡管已經有證券法、民事訴訟法等基本法律和《規則》等規范性文件等法律資源作為審理案件適用的基礎，本案在審理中仍然面臨很多法律文本中沒有事先規定的問題，需要法院在查明事實的基礎上，綜合考慮各種因素，依據法理做出決定。法院在具體審判過程中可能遇到很多問題，目前可能預見的基本問題有三個。

第一，投資者保護機構如何與原告銜接，獲得原告的委托資格？

當前，我國有兩家符合新證券法規定的投資者保護機構，分別是中國證券投資者保護基金有限責任公司（簡稱“投保基金”）和中證中小投資者服務中心（簡稱“投服中心”）。50名以上投資者可以委托投資者保護機構作為代表人參加訴訟。這個條件應該都能滿足。問題是，這些投資者如何授權投資者保護機構？他們如何協調一致地選擇一家投資者保護機構？如果有的選擇投保基金，有的選擇投服中心，兩家如何協調？還是法院協調？

第二，投資者以及投資者保護機構在委托律師方面如何協調？

如果投資人在投資者保護機構介入代表訴訟之前已經聘請了律師，案件轉入投資者保護機構進行代表人訴訟后，如何確定律師的訴訟地位?律師繼續代表投資者？還是轉為代表投資者保護機構，對整個案件負責？

第三，損害賠償的計算以及具體的賠償方式。

證券民事賠償一般以實際損失為標準。受害者的實際損失，一般有四個計算標準：

第一個計算標準是原告實際得到的全部公允價值與如果沒有欺詐行為其本來應該得到的公允價值之間的差額，即實際損失賠償標準。

第二個計算標準是用被告退還其因為欺詐性證券交易而獲得的利潤給原告，即退還非法所得標準。

第三個標準是得利者向受害者返還不當得利，使交易雙方恢復到交易之前的狀態，即恢復原狀標準。

第四個標準是用買賣證券時的交易價格與證券當時的公平價值之間的差價作為賠償標準，即期望利益計算標準。

以上四種計算標準，在計算的方便性和準確性上各有利弊。為了找到一個可以統一適用的標準，美國1995年私人證券訴訟改革法引入新的計算方法，即用原告買賣證券的價格與虛假陳述或者遺漏的信息被矯正的日期倒推90天內的平均交易價格之間的差價。平均交易價格以90天內每天的收盤價為基礎計算。我國以往受理虛假陳述案件時也使用這種計算方法。

問題是，如果有投資者沒有登記，或者不愿意委托證券投資者保護機構作為代表人訴訟，而單獨提起訴訟，法院如何確定損害賠償的標準？如何分配賠償金？

可見，鑒于證券糾紛的復雜性和專業性，法院在司法審判中有必要創造新的規則，解決現實中遇到的文本上的法律所沒有預見的問題。這就涉及到判例法。

所謂判例法，其實就是允許處在審判一線的法院和法官在審判中運用基本的法理對法律文本中沒有規定的事項進行裁判，并在裁判中發現和創造規則。經過更多的實踐檢驗后，規則不斷地完善，最后，立法機構把完善后的規則上升為成文的立法。我們今天所使用的很多商事領域的規則，實際上都是由判例法發展出來的。

目前為止，我國地方法院在裁判上基本上依靠成文的法條或者最高院的司法解釋。最近幾年，最高院更熱衷于為地方法院裁判提供指導，在司法解釋的基礎上，用“會議紀要”的方式給司法裁判確定標準。

這樣的司法裁判模式下，地方法院對成文法條和最高人民法院的司法解釋以及“會議紀要”產生嚴重的依賴，沒有動力在具體的審判中發現規則，發展規則，推動法律的發展和完善。

新證券法實施注冊制的背景下，資本市場的法律裁判活動對市場化與法治化提出更高的要求。最高院審時度勢，大膽改革，確定三家地方法院作為試驗田，讓他們在實踐中總結證券訴訟的經驗。

應該說，最高院的舉措給了三家試點法院創造證券民事訴訟“判例”的權力。試點法院在司法審判中不斷總結不同案件的裁判規則，對資本市場法治化發展以及投資者保護制度的完善，都將起到積極的作用。

南京中院受理的四起證券糾紛民事案件剛剛開始，案件后續發展中遇到哪些問題？法院如何處理？最終判決結果如何？投資者是否滿意？這些都值得持續觀察。

（作者王佐發為西南科技大學法學院副教授）