購買基金是一種世界范圍內常見的投資方式。據美國投資公司協會（ICI）統計數據顯示，2017年，在美國共同基金的市值大約18.7萬億美元，幾乎相當于它一年的GDP，美國共同基金市場的投資主體主要是零售投資者，也就是個人或者家庭，占市場投資總額90%左右。隨著我國金融市場的發展和健全，越來越多的國內家庭也開始購買基金，根據金融時報報道，全國共同基金總市值在2018年也達到了1.5萬億美元。其中，管理阿里巴巴余額寶的天弘基金更是以注冊資本5億元，管理資金1.3萬億元一度被認為是世界最大的基金。

基金與股票投資的一大不同之處在于基金通常會收取管理費，而且不同基金之間管理費的差別是非常巨大的。不同的基金公司收費模式和費率可能非常不同。有些以年費（management expense）為主，有些以入門費或注冊費（front end load）為主，也有的會在用戶退出時收取退出費（back end load），在很長時間里，很多基金的做法是同時收取一定數量的入門費和年費。

對此，一個常見的誤區是：這些管理費是“一分錢一分貨”，貴的基金的收益回報一定更好，便宜的基金的管理水平和回報率也一定更不好。但僅以諸多追蹤美國標普500指數的股票基金為例：由于這些基金都追蹤同一個股指，它們的回報率理論上是完全一樣的，但大型的由電腦管理的基金如Vanguard只要收取0.5%的年費，而一些小的零售基金不但收取1.5%的年費，還額外收取4.57%的入門費。以投資金額10000元計算，在收益相同的情況下，前者一年的費用只需50塊錢，而后者就要收取607塊錢！事實上，金融學實證研究表明，在控制其他因素的情況下，基金收費與回報率之間平均而言是輕微負相關的，也就是說，貴的基金通常回報率反而更低。

在美國，隨著市場的理性化和觀察人員的不斷呼吁，基金費率也呈現隨著時間下降的趨勢。正如ICI最近的一份報告顯示，股票類基金的平均費率已經從2000年的0.99%下降到2017年的0.59%，幾乎下降了快一半。

那么，既然貴的基金通常未必是好的基金，那它們為何還能生存，不會被淘汰出市場或被迫降價呢？這可能有幾個原因：

首先，是投資者未必注意費率的差別，如有研究顯示雖然更高的入門費會降低一個基金的資金流入，但更高的年費通常對資金流入沒有影響，因為相比入門費是顯而易見的一大筆費用，年費通常金額較小，且以無聲無息的方式發生。因此，如果基金采用默默收取高額年費的方式占投資者的便宜，投資者很可能因為沒有仔細看基金說明書而沒有察覺。

其次，高額的年費雖然可能會嚇走一些投資者，但也可能通過被行為經濟學稱為“沉沒成本偏誤”（sunk cost fallacy）的效應把投資者鎖定在這個基金上。簡單說，就是當投資者已經支付了高額的入門費以后，他們可能會在投資沒有“回本”之前，即使看到獲利更豐厚的其他投資機會都不愿意撤資。對此，我和合作者最近發表在《經濟行為與組織》（Journal of Economic Behavior and Organization）的研究也通過實驗證據證實了這一點：當一個基金收取高額入門費的時候，無論它未來給投資者帶來的收益是高于還是低于另一只收年費的基金，投資者都不愿意中途換到另一基金上去。

第三，當高收費的基金恰好最近收益率較高，被作為明星基金宣傳時，投資者會誤以為高收費是對基金經理技能的回報。美國哈佛大學和耶魯大學的研究者（Choi等，2010）發表在《金融研究評論》（Review of Financial Studies）的一個研究顯示，如果給投資者四個創立于不同時間的基于標普指數的基金，這些基金的未來收益應該是相同的，但過去年化收益率由于創立時間點不同而不同。這些基金有的收費高，有的收費低，收費高的恰好過去年化收益率也高。理性的投資決策是選收費最低的基金即可，但如果投資者金融知識淡薄，就可能選過去收益高而費用高的。研究者實驗的對象是哈佛大學的本科生、MBA和學校管理人員，結果發現，即使對這群智商超群的投資者，大部分人還是購買了相當比例的高收費基金。

基于以上的研究結果我們可以了解：基金市場上的高收費，總體來說大多是由于投資者投資知識的缺乏，和一些基金公司故意利用投資者的知識漏洞漁利造成的。要解決這一問題，除了要鼓勵投資者學習更多的金融知識，金融監管部門在監管活動中對基金收費進行必要的管控和設限，如此也可以在一定程度上避免投資者的無謂損失。

（作者包特為新加坡南洋理工大學經濟學助理教授）