“12月初或?qū)⒊蔀锳股市場的決勝時刻。”10月6日，廣發(fā)證券策略首席分析師劉晨明分析道。

劉晨明認(rèn)為，討論市場是否能進入牛市，關(guān)鍵還是對基本面的判斷，背后的核心還是未來的財政力度。“根據(jù)以往的經(jīng)驗，每年12月初的政治局會議和中央經(jīng)濟工作會議，基本可以確立來年經(jīng)濟工作（尤其是財政赤字）的基調(diào)，這一點遠比10-11月新增多少財政來得重要。”因此，劉晨明認(rèn)為，12月初可能判斷出當(dāng)前市場究竟是一波流、還是牛市起點。

“我們理解的市場短期最重要變化：政策還是有底的，市場還是有錨的。”劉晨明指出，首先，過去很長時間，股債收益差之所以在-2X標(biāo)準(zhǔn)差是有效的，背后核心是政策在關(guān)鍵時刻的逆周期調(diào)節(jié)。2023-2024年，市場在沒有看到明顯的逆周期政策的情況下，股債收益差持續(xù)沿著-2X標(biāo)準(zhǔn)差的下沿運行。直到9月政治局會議，讓市場重新意識到政策還是有底的，這種情況下股債收益差才有意義。

其次，從全球市場來看，出現(xiàn)5日漲跌幅超20%的情況并不多見。劉晨明復(fù)盤了中國大陸、美國、日本、中國香港、中國臺灣、法國、英國、德國、韓國、印度這些權(quán)益市場寬基指數(shù)5日上漲超20%的情況，共11輪行情。其中，T0-T5暴力反彈20%-25%，T5-T20其中8個案例再反彈7%左右，T20-T60進入緩沖期，震蕩為主，T60開始決勝負(fù)，是走牛市，還是重新下跌。

劉晨明總結(jié)認(rèn)為，參考短期暴漲后的經(jīng)驗，T+20左右會進入一個大漲后的緩沖期。“從歷史情況來看，10月份的股價表現(xiàn)與三季報的關(guān)聯(lián)度較高，除非所有人都對下一年基本面的預(yù)期非常確定且一致。但是11月開始，股價表現(xiàn)與當(dāng)期基本面的關(guān)系明顯減弱，可以關(guān)注一些主題性的投資機會，比如國產(chǎn)替代（半導(dǎo)體、信創(chuàng)）、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)等。”

而緩沖期存在三大考驗。劉晨明指出，一是三季報，根據(jù)本次中報A股業(yè)績表現(xiàn)及三季度的宏觀經(jīng)濟運行態(tài)勢，預(yù)計A股三季報總量層面上難出現(xiàn)大幅改善；二是美國大選，對美國的衰退預(yù)期的影響。

展望后市，劉晨明認(rèn)為12月初可能成為判斷A股是否是牛市起點的關(guān)鍵。他提出一條清晰的邏輯傳導(dǎo)鏈條是，狹義赤字 → 廣義財政 → PPI → ROE。那么，怎樣力度的廣義財政赤字率提升能夠帶來PPI和ROE的趨勢上行？2006-2007年全球經(jīng)濟復(fù)蘇，中美補庫存共振，廣義赤字率上升接近6個百分點；2008-2009年四萬億計劃，廣義赤字率上升接近5個百分點；2016年棚改貨幣化+供給側(cè)改革，廣義赤字率上升接近10個百分點；2019-2020年疫后特別國債刺激，廣義赤字率上升5個百分點。

“從短周期（2-3年）波動的角度，PPI是影響ROE的關(guān)鍵性因素，但是低基數(shù)導(dǎo)致的PPI回升難以拉動ROE，必須有實物工作量帶動的PPI環(huán)比提升才能最終實現(xiàn)ROE的趨勢回升。”劉晨明分析道。

劉晨明認(rèn)為，如果2025年財政基調(diào)積極向上，投資者有望迎接順周期的牛市。如果2025年財政基調(diào)持平，市場可能再次切回紅利資產(chǎn)。