【編者按】

2024年7月21日，《中共中央關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革、推進(jìn)中國(guó)式現(xiàn)代化的決定》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《決定》）發(fā)布，《決定》提出，到2029年中華人民共和國(guó)成立八十周年時(shí)，完成本決定提出的改革任務(wù)。近日，澎湃研究所舉辦“中國(guó)2029：四專(zhuān)家解讀二十屆三中全會(huì)決定”系列研討會(huì)。

9月3日，復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院院長(zhǎng)、中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心主任張軍做客“澎湃下午茶”，探討當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)大環(huán)境及接下來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的思路。在發(fā)言中，張軍強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然實(shí)際增速低于潛在增速，但宏觀政策將以逆周期與跨周期調(diào)節(jié)為主，強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)中求進(jìn)”，避免“大起大落”。

以下是張軍分享精要。

復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院院長(zhǎng)、中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心主任張軍。 澎湃新聞?dòng)浾?周平浪圖

宏觀經(jīng)濟(jì)流量有收縮壓力

在實(shí)驗(yàn)室中，科研人員可以通過(guò)控制其他變量來(lái)識(shí)別因果關(guān)系，還可以通過(guò)隨機(jī)分組，將實(shí)驗(yàn)組與對(duì)照組進(jìn)行比較，以排除個(gè)體差異的影響，從而評(píng)估藥物效果。但在社會(huì)科學(xué)中，尤其是經(jīng)濟(jì)學(xué)中，控制眾多影響因素，明確識(shí)別經(jīng)濟(jì)變化的具體原因是很難的。盡管如此，中國(guó)不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家還是對(duì)當(dāng)下經(jīng)濟(jì)環(huán)境提出了自己的看法。

張軍認(rèn)為，目前，經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)有一個(gè)基本共識(shí)：實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速可能低于潛在增速。“換句話(huà)說(shuō)，我們有產(chǎn)出缺口，有些資源是閑置的，沒(méi)有得到充分利用，導(dǎo)致物價(jià)水平處于相對(duì)較低的狀態(tài)。”張軍教授說(shuō)。當(dāng)下，整個(gè)經(jīng)濟(jì)偏冷還反映在勞動(dòng)力市場(chǎng)，大量就業(yè)人群處于就業(yè)不足狀態(tài)，這表明現(xiàn)有的產(chǎn)能利用率略低于預(yù)期水平。

經(jīng)濟(jì)偏冷應(yīng)該怎么辦？張軍表示，在所有影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)變化的因素中，政策是頭等重要因素。中國(guó)經(jīng)濟(jì)在過(guò)去這些年中遭遇了很多沖擊。其中有一些是外部沖擊，比如疫情和中美關(guān)系的變化，但更重要、更深遠(yuǎn)的影響往往來(lái)自國(guó)內(nèi)的政策 。

張軍指出，當(dāng)下處理宏觀經(jīng)濟(jì)流量平衡的標(biāo)準(zhǔn)處方是，需要采取注入更多流動(dòng)性的貨幣政策和加大政府支出的財(cái)政政策，以縮小產(chǎn)出缺口，降低過(guò)剩產(chǎn)能，提高物價(jià)總水平，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的平衡。但近年來(lái)央行在這方面較為謹(jǐn)慎、克制和保守。例如，雖然降息可以刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，改善投資支出和購(gòu)房市場(chǎng)，但央行沒(méi)有將利率降到很低的水平，如2%或更低。很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，這樣的降息幅度可能會(huì)顯著提升購(gòu)房和投資市場(chǎng)的活躍度，但央行目前并沒(méi)有一步到位式地這樣做。

把“黃金法則”納入周期調(diào)節(jié)的思路中

中國(guó)人民銀行原行長(zhǎng)易綱曾講到，央行這些年的貨幣政策總體上遵循了“黃金法則”和跨周期調(diào)節(jié)原則。黃金法則指的是，如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)的投資與消費(fèi)存在某種最優(yōu)路徑，那么就要使資本的回報(bào)率接近經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的潛在增長(zhǎng)率，也可以說(shuō)實(shí)際利率要接近GDP的潛在增長(zhǎng)率。所謂最優(yōu)路徑，理論上是說(shuō)在投資與消費(fèi)比例上，消費(fèi)者的消費(fèi)和福利可以最大化。這個(gè)法則是諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主埃德蒙德·菲爾普斯教授1961年在他的一篇重要論文中提出的。

張軍認(rèn)為，黃金法則為研究宏觀調(diào)控的學(xué)者和決策者提供了一個(gè)很重要的參考。“因?yàn)辄S金法則意味著一種增長(zhǎng)軌跡優(yōu)化的相對(duì)穩(wěn)定的調(diào)控目標(biāo)，對(duì)于那些需要能夠更好地應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期和結(jié)構(gòu)性問(wèn)題的經(jīng)濟(jì)體而言，更顯重要。”換句話(huà)說(shuō)，黃金法則能夠支持在逆周期調(diào)節(jié)的基礎(chǔ)上，盡量平衡短期與長(zhǎng)期的目標(biāo)更好地協(xié)調(diào)。這也是央行提出做好跨周期調(diào)節(jié)的理念的基本考慮。這反映出高層對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)質(zhì)量目標(biāo)的高度關(guān)注。

在這之前，中國(guó)的貨幣管理政策目標(biāo)基本是依據(jù)“泰勒法則”和逆周期調(diào)節(jié)來(lái)執(zhí)行的，更關(guān)注調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的短期波動(dòng)。泰勒法則認(rèn)為，如果通貨膨脹率高于目標(biāo)水平，或者經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出超過(guò)潛在水平（表明經(jīng)濟(jì)過(guò)熱），中央銀行應(yīng)提高利率，以遏制通貨膨脹和過(guò)熱的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。提高利率通常會(huì)提高貸款成本，從而減少投資和消費(fèi)支出的需求，冷卻經(jīng)濟(jì)。反之，一旦經(jīng)濟(jì)沒(méi)有達(dá)到潛在增長(zhǎng)率水平，應(yīng)該采取鼓勵(lì)擴(kuò)張需求的辦法，刺激需求，實(shí)行寬松的貨幣政策，把利率調(diào)下去刺激投資需求和消費(fèi)，從而消除勞動(dòng)力市場(chǎng)多出來(lái)的失業(yè)現(xiàn)象，把總的產(chǎn)出水平拉回到潛在水平之上。這就是逆周期調(diào)節(jié)的思路，意在緩解經(jīng)濟(jì)的短期波動(dòng)。

總體而言，有證據(jù)表明，2022年之前，中國(guó)的宏觀調(diào)控轉(zhuǎn)向了更加強(qiáng)調(diào)跨周期調(diào)節(jié)的思路。張軍表示：“盡管央行并未完全放棄逆周期調(diào)節(jié)，但在2017年-2022年之間，其政策主張一直公開(kāi)強(qiáng)調(diào)跨周期調(diào)節(jié)。”央行在政策執(zhí)行中需要配合中國(guó)經(jīng)濟(jì)的中長(zhǎng)期目標(biāo)和戰(zhàn)略定位。央行的目標(biāo)也更傾向于確保宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在一個(gè)相對(duì)可控且穩(wěn)定的狀態(tài)，同時(shí)根據(jù)黃金法則，這樣的政策能幫助抑制投資需求中的泡沫成分，保持實(shí)際經(jīng)濟(jì)的相對(duì)穩(wěn)定。

堅(jiān)持“穩(wěn)中求進(jìn)”，避免“大起大落”

盡管按照泰勒法則，降息可以刺激需求、消除產(chǎn)出缺口，但是利率太低會(huì)刺激無(wú)效的投資，鼓勵(lì)泡沫，導(dǎo)致一些不應(yīng)開(kāi)展的項(xiàng)目重新啟動(dòng)。然而，利率過(guò)高又會(huì)抑制需求。因此，易綱曾公開(kāi)提到，如能遵循黃金法則，即確保實(shí)際利率與GDP潛在增長(zhǎng)率之間的差距盡可能小，有助于為實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健發(fā)展創(chuàng)造條件。這種政策調(diào)整符合中央提出的“穩(wěn)中求進(jìn)”總基調(diào)。

易綱在2023年第6期《經(jīng)濟(jì)研究》上發(fā)表了“貨幣政策的自主性 、有效性與經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定”一文，文章中提到，貨幣政策應(yīng)以中國(guó)的實(shí)際情況為主導(dǎo)，而不是完全跟隨美國(guó)政策變化。例如，在美國(guó)加息時(shí)，中國(guó)可能會(huì)選擇降息，反之亦然。這樣的調(diào)整有助于避免宏觀經(jīng)濟(jì)政策的急剎車(chē)和急轉(zhuǎn)彎，符合“穩(wěn)中求進(jìn)”的要求。

張軍認(rèn)為，“穩(wěn)中求進(jìn)”這一政策取向，自2011年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出后，一直延續(xù)至今，對(duì)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)管理架構(gòu)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。該方針強(qiáng)調(diào)在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)上，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)步，而非進(jìn)行劇烈的政策調(diào)整。這種策略旨在避免急轉(zhuǎn)彎和急剎車(chē)，希望既防止泡沫，也防止緊縮，確保經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展。

張軍分析道，“穩(wěn)中求進(jìn)”策略的背景與2008年全球金融危機(jī)后的應(yīng)對(duì)措施對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)所形成的壓力密切相關(guān)。盡管當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，政府選擇了大規(guī)模刺激政策，包括所謂四萬(wàn)億的財(cái)政支出和大幅度信貸擴(kuò)張。政策刺激導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過(guò)熱之后，政府在2013年調(diào)整策略，主動(dòng)降低經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，釋放了經(jīng)濟(jì)需要冷卻和更關(guān)注供給側(cè)的信號(hào)。2013年中央政治局召開(kāi)會(huì)議，提出了中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速需要適當(dāng)調(diào)低的觀點(diǎn)，理由在于當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)增速過(guò)快引發(fā)較大經(jīng)濟(jì)與金融風(fēng)險(xiǎn)。

會(huì)議提出了“三期疊加”的概念，以解釋和支持這一政策調(diào)整。“三期”指的是：①換擋減速期，即經(jīng)濟(jì)已進(jìn)入一個(gè)需要主動(dòng)減速的階段；②刺激政策消化期，即此前的四萬(wàn)億刺激政策帶來(lái)了大量債務(wù)，這些債務(wù)需要逐步消化；③產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的陣痛期，即經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了長(zhǎng)期高速增長(zhǎng)后，需要進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整，以應(yīng)對(duì)當(dāng)前的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。

張軍認(rèn)為，引入“三期疊加”概念后，決策層對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的討論逐漸形成了共識(shí)，即經(jīng)濟(jì)政策應(yīng)保持“穩(wěn)中求進(jìn)”的態(tài)勢(shì)。這一方針旨在，在穩(wěn)健中追求進(jìn)步，以應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增速過(guò)快、債務(wù)消化任務(wù)繁重以及結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛等挑戰(zhàn)。

供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革

2015年和2016年，《人民日?qǐng)?bào)》刊發(fā)了三篇權(quán)威人士的訪(fǎng)談，文章強(qiáng)調(diào)了從需求管理轉(zhuǎn)向供給管理的必要性與重要性，提出中國(guó)經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了20多年高速增長(zhǎng)后，必須主動(dòng)減緩增速，并注重供給側(cè)管理，改善結(jié)構(gòu)，提升質(zhì)量。張軍認(rèn)為，這一轉(zhuǎn)變標(biāo)志著中國(guó)經(jīng)濟(jì)管理思路的重大調(diào)整，從需求側(cè)管理轉(zhuǎn)向供給側(cè)改革。“供給側(cè)改革不僅關(guān)注優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)，還涉及產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整，如推動(dòng)綠色轉(zhuǎn)型和收縮高污染、高能耗產(chǎn)業(yè)。隨之而來(lái)的戰(zhàn)略性投資政策，集中于新興產(chǎn)業(yè)的培育和發(fā)展，而傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)則面臨更多挑戰(zhàn)。”張軍分析道。 

此外，供給側(cè)改革還涉及培育新興產(chǎn)業(yè)，通過(guò)產(chǎn)業(yè)政策支持這些領(lǐng)域。自2016年起，戰(zhàn)略性投資的規(guī)模逐漸擴(kuò)大。政府在戰(zhàn)略布局方面的投入增加，相應(yīng)地，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)面臨更大壓力，因?yàn)樗鼈冊(cè)讷@得信貸和投資方面逐漸被邊緣化。同時(shí)，環(huán)保投入也得到加強(qiáng)，例如2014年修訂的《中華人民共和國(guó)環(huán)境保護(hù)法》引入了對(duì)地方政府環(huán)保政績(jī)的“一票否決”制度。這些措施標(biāo)志著中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的持續(xù)調(diào)整與優(yōu)化。

不過(guò)，張軍提醒，供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革雖然在新興的戰(zhàn)略性領(lǐng)域取得了不小的進(jìn)展，但也對(duì)中小微企業(yè)和傳統(tǒng)行業(yè)造成了沖擊，包括數(shù)字平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的快速擴(kuò)張對(duì)傳統(tǒng)的服務(wù)業(yè)和零售業(yè)造成了巨大沖擊。另外，在房地產(chǎn)等影響較大的領(lǐng)域，以防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)為思路的政策也密集出臺(tái)，顯示了政府對(duì)這一行業(yè)泡沫風(fēng)險(xiǎn)的警覺(jué)。

要把擴(kuò)大內(nèi)需與供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革有機(jī)結(jié)合起來(lái)

2020年疫情的爆發(fā)和蔓延，不僅沖擊了全球經(jīng)濟(jì)，也對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成巨大的負(fù)面影響。張軍認(rèn)為，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)總體上堅(jiān)持“穩(wěn)中求進(jìn)”的基調(diào)顯得尤為重要。財(cái)政政策方面，財(cái)政赤字保持相對(duì)保守，未大幅度擴(kuò)大，利率仍保持在較高水平。這種政策取向反映了對(duì)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的謹(jǐn)慎態(tài)度。

張軍教授說(shuō)：“如果沒(méi)有疫情，我們就不會(huì)出現(xiàn)嚴(yán)峻的需求收縮。即使我們的負(fù)債率不低，但大多數(shù)情況下只要有付息能力，債務(wù)問(wèn)題就不會(huì)變得像今天這樣尖銳。”他認(rèn)為，現(xiàn)在的宏觀經(jīng)濟(jì)情況就是從局部的收縮演變過(guò)來(lái)的，一旦有一個(gè)領(lǐng)域因?yàn)橐咔闆_擊而出現(xiàn)收縮，就可能引發(fā)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，然后就會(huì)通過(guò)債務(wù)鏈迅速波及其他領(lǐng)域。短期來(lái)說(shuō)，存量可能不會(huì)受大的影響，但流量上會(huì)出問(wèn)題，如付不了利息、租金、甚至工資，公司就可能不得不考慮開(kāi)始裁員，最后必然使政府部門(mén)和家庭部門(mén)都受到流量收縮的影響。

在這一狀況下，中國(guó)對(duì)之前的宏觀政策思路進(jìn)行再調(diào)整。在堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)的總基調(diào)下，2022年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)宏觀管理的政策思路進(jìn)行了調(diào)整，提出應(yīng)將擴(kuò)內(nèi)需與供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革有機(jī)結(jié)合，以應(yīng)對(duì)疫情后的需求收縮問(wèn)題，同時(shí)堅(jiān)持供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革不動(dòng)搖。張軍認(rèn)為，“這種轉(zhuǎn)變反映了對(duì)需求管理所帶來(lái)的問(wèn)題的回應(yīng)，如通縮壓力增大和資產(chǎn)價(jià)值收縮。 ”

最后，張軍建議，在這一宏觀管理框架下，微觀主體必須去適應(yīng)場(chǎng)景的改變。所謂適應(yīng)就是得去尋找新的出路，因?yàn)檎麄€(gè)經(jīng)濟(jì)都會(huì)進(jìn)入到一個(gè)轉(zhuǎn)型的新時(shí)期。企業(yè)、包括房地產(chǎn)企業(yè)都要轉(zhuǎn)型、地方融資平臺(tái)要轉(zhuǎn)型、地方政府也要轉(zhuǎn)型，發(fā)展模式也要改變。這就是現(xiàn)實(shí)，中國(guó)也一定會(huì)加快模式轉(zhuǎn)型的步伐。如果能夠真正有了實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)型，經(jīng)濟(jì)雖然回不到此前的擴(kuò)張速度，但發(fā)展的質(zhì)量也確實(shí)會(huì)有大幅度提升。

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