在發布2024年三季度財報之后，迪士尼又跌了。

按說這季度迪士尼的財務數據是不錯的，營收、盈利和每股收益都在去年同期基礎上有明顯改善：

季度營收：223 億美元 =>  232 億美元

季度稅前盈利：1 億美元虧損 =>  31 億美元盈利

季度攤薄每股收益 (EPS) ：0.25 美元虧損 => 1.43 美元盈利

△ 迪士尼2024年三季度財報

財務和市場表現都超出了市場預期，為什么財報公布之后股價還下跌，還有沒有天理？

正如我上次在分析Netflix財報時談到的，現在是一個不看財務表現的時期，“市場情緒”成為左右股價更重要的因素。

如果我們回看今年迪士尼的股價就會發現，目前已經持續四個月下滑。

△ 迪士尼股價已持續四個月下滑

這種下滑，其實跟迪士尼財務表現沒有什么直接的相關性，更多的是和外部經濟狀況直接相關。

迪士尼在業務架構調整后，目前分為體驗業務(Experience，包括主題樂園和特許商品)、娛樂業務(Entertainment，包括電視網、流媒體和內容許可)、體育業務（Sports）三大塊。

2021年末，隨著疫情逐漸過去，外出和旅行的限制基本解除；再加上疫情期間各國政府放松貨幣，向國民提供大量補貼，結果推動消費者旅游和娛樂消費的高漲，主題樂園需求激增。

截至2024年3月（統計了12個月），盡管全球主題樂園收入只占迪士尼收入的1/3，但主題樂園貢獻了迪士尼總利潤的52%。

當然，這背后也有迪士尼最近兩年內瘋狂漲價的功勞。

與疫情前相比，迪士尼的盈利極度依賴主題樂園。

疫情前的五年中，迪士尼主題樂園運營利潤只占迪士尼總運營利潤的26%；疫情過后主題樂園重開，貢獻了迪士尼總運營利潤的50%以上。

所以，對主題樂園的業務預期直接影響到迪士尼整個集團的盈利預測。

進入2024年，通貨膨脹造成消費者手中娛樂支出減少，再加上經濟衰退的風險一直存在，所以消費者逐漸收縮自己的開支，開始準備“過苦日子”。

其中一個典型的信號，就是漢堡王和麥當勞等快餐巨頭爭相推出“5美元極簡套餐”(又稱窮鬼套餐)。

迪士尼也不例外，在這次投資者溝通會上，迪士尼警告稱，主題樂園業務的營收“受到了消費者需求減弱的影響，且這種影響超過了我們之前的預期”。

在美國市場，迪士尼預計主題公園的消費者需求放緩可能會持續到2025年。

反映在財務指標上，就是迪士尼主題樂園季度營業利潤與去年同期相比下降了3%，至22億美元；主題公園的消費品銷售額同比下降了5%。

迪士尼的另外一個傳統業務板塊也在下滑。

我們知道，傳統有線電視網絡的用戶一直在萎縮，收入也在下滑，這是個全行業的問題，迪士尼也不例外。

最近一個季度，迪士尼傳統有線電視的收入YoY同比減少了7%，也影響了公司的整體營收。     

△ 迪士尼第三季度業務收入情況

一半是海水，一半是火焰，迪士尼未來最大的賭注——流媒體業務，本季度營收正式翻紅，開始盈利了。

迪士尼集團流媒體業務總收入為63.8億美元，營業利潤為4700萬美元。

△ 迪士尼流媒體業務開始盈利

流媒體業務總收入包括旗艦平臺Disney+、綜合娛樂服務Hulu和以體育為主的ESPN+。

去年同期，也就是2023年第三季度，迪士尼的流媒體業務營業利潤虧損5.12億美元；

之后一步一個腳印，從虧損4億美元、2億美元，盈虧持平，到現在的“盈利近0.5億美元”......

可以看出，迪士尼持續“狠壓開支和營銷成本，提升流媒體盈利能力”還是效果卓著的。

如果我們再細分流媒體盈利，仔細比較娛樂流媒體和體育流媒體，其實改善最明顯的還是娛樂流媒體——前一年虧損5億美元，今年只虧損了1900萬美元。

至于體育流媒體，在一年時間里從虧損700萬美元變為盈利6600萬美元，粗看成績也不錯。

△ 迪士尼娛樂和體育流媒體業務盈利效果對比2023年有提升

但是，流媒體ESPN+的增長，和傳統ESPN電視的衰退是互補的。

ESPN電視運營利潤從一年前的8.6億美元減少到本季度的7.4億美元，減少了近1.3億美元。

我們如果把ESPN電視和流媒體的運營利潤合并到一起看，總和減少了9%，說明迪士尼在體育領域并沒有找到發展流媒體的有效路徑。

流媒體盈利有了改善，那用戶基數還在持續增長嗎——這個問題也是資本市場最關注的。

就在兩年前，也就是2022年的此時，迪士尼放出豪言說要保持Disney+用戶增長的良好增速，并預測到2024年10月份Disney+全球訂閱用戶達到2.15-2.45億(相當于Netflix 2022年的用戶數)。

但很不幸的是，達到1.64億的歷史高點之后，Disney+的訂閱用戶不增反降，并保持在1.5億左右徘徊。

△ 迪士尼預測2024年Disney+全球訂閱用戶數與現實相差較大

長期關注流媒體行業發展的朋友都知道，隨著疫情影響徹底消失，流媒體行業已經從“高速發展”進入了“存量爭奪”的階段。

該看流媒體的都已經看上了，不管是不是真的在付費。

流媒體若想擴大自己的用戶基數，要不得從競爭對手那里“策反”、要不就得在自己的客戶群里“挖潛”。

從圖中可以看到，截至2024年二季度，幾乎所有主流流媒體平臺增長率都接近于一條平緩的直線——只有Netflix除外。

△ 2024年二季度，主流流媒體平臺增長情況

Netflix為什么能保持持續增長？

一來是靠新的“含廣告套餐”，二來是靠“打擊賬戶共享”。

既然領先者Netflix“打擊賬戶共享”效果這么好，Disney+自然會照方抓藥，也開始“打擊賬戶共享”。

2023 年末，Disney+ 宣布將限制加拿大、美國和英國用戶賬戶的密碼共享。

Disney+ 2024 年 2 月開始向美國用戶發送電子郵件，提前通知他們政策的變更；

隨后公司確認新規則將于  6 月 1 日起在某些國家開始生效， 9 月在美國正式生效。

這意味著，如果您與不住在同一地址的人共享您的 Disney+ 帳戶，您將從 9 月起被封鎖賬戶，或者購買“額外會員”才能共享（和Netflix的政策類似）。

需要指出的是，迪士尼擁有的另一個流媒體服務——美國 Hulu，也會同步推出相關政策。

所以迪士尼這次打擊流媒體平臺上的“賬戶共享”，是認真的。

這次迪士尼能不能照方抓藥取得和Netflix的效果？

我表示謹慎樂觀：

本來三季度市場預期Disney+訂閱用戶數量將會下降，但公司出人意料的新增了約70萬名訂閱用戶，這和6月1日開始生效的打擊 “賬戶共享”有沒有關聯，現在還看不出來；

不過需要指出的是，后面兩個季度打擊 “賬戶共享”是否能推動訂閱用戶快速上漲，是迪士尼股價能否走出下行通道的關鍵，沒有之一。

當然，迪士尼自己是充滿信心的，公司預計第四季度流媒體業務盈利能力和Disney+核心訂閱用戶數量都將繼續增長。

迪士尼另一個拉動盈利能力的招數最近也用出來了——漲價。

公司將從10月17日起上調Disney+、Hulu和ESPN的價格，Disney+含廣告套餐Disney+的月費將從7.99美元漲至9.99美元；

無廣告套餐的月費將從13.99美元漲至15.99美元，年費從139.99美元漲至159.99美元。

△ 迪士尼集團的流媒體平臺齊齊漲價

Hulu含廣告套餐和無廣告套餐的月費漲幅與Disney+相近，而ESPN+含廣告套餐月費上漲1美元。

不過漲價的時間點是在2025年一季度，所以2024年四季度流媒體的財務表現不會受漲價影響。

最后說一下迪士尼的傳統藝能——電影業務。

自6月14日上映以來，王牌電影《頭腦特工隊2》(Inside Out 2)在全球票房收入已接近16億美元，使其成為有史以來票房最高的動畫電影。

《頭腦特工隊2》的票房表現直接推動了迪士尼公司第三季度的收益，并讓公司恢復了對皮克斯動畫工作室(Pixar)的信心。

在三季度財報文件中，迪士尼驕傲的列出史上最賣座的十部動畫電影，其中七部出自于迪士尼之手。

△ 迪士尼史上最賣座的十部動畫電影

在這七部片中，除了兩部“冰雪奇緣”，另外五部都來自于皮克斯動畫工作室(兩個“特工隊”，三部“總動員”)。

三季度結束后，迪士尼電影業務繼續在暑期檔高歌猛進。

7月26日上映的漫威電影《死侍與金剛狼》成為另一部票房大片，迄今全球票房已超過10億美金，緊隨《頭腦特工隊2》，位列今年全球票房第二。

△ 2024年電影全球票房前十，來源：Boxofficemojo

另外，《死侍與金剛狼》也引入了內地市場，截止今日票房已破4億人民幣。

△ 電影主創來到中國宣傳

展望未來，總體而言，迪士尼在“降本增效”的推動下，盈利能力還會進一步提升——畢竟最近一個季度迪士尼的調整后每股收益達到1.39美元，遠高于去年同期的1.03美元。

另外，迪士尼將在未來18個月內為其郵輪業務增加三艘新船。

迪士尼的郵輪業務目前有五艘郵輪(Disney Magic, Disney Wonder, Disney Dream, Disney Fantasy, and Disney Wish)。

△ 迪士尼的郵輪產品線

疫情后整個郵輪行業表現不錯，在增加三艘新船后，預計未來一年的預訂量將有可觀增長。

這部分業務收入將拉動迪士尼體驗業務板塊的營收和盈利能力。

綜合來看，我覺得迪士尼“一半是海水，一半是火焰”的日子就快過去了。除了傳統有線電視之外，其它業務長期來看都在往好的方向發展。