白馬股股的“狂飆”，造就了各種“茅”。

2019年年初，海天味業的股價只有30元左右；而到2021年年初，其股價最高已經上漲到了126.2元，足足翻了4倍；從市值來看，海天味業也從剛開始的1600億一路攀升至7016億，最高點時市值更是一度超越中國石化。

不過，隨著近幾年白馬股泡沫的破滅，海天味業的股價也轉頭向下。根據統計顯示，2021、2022和2023年，海天味業的股價跌幅分別達到了31.83%、16.21%和42.28%。

截至2024年4月29日收盤，海天味業股價報收39.57元/股，和高點相比已經跌去了約七成，市值縮水約4800億。從目前來看，在經歷了長時間的回調之后，海天味業“醬油茅”的光環早已消退。但值得思考的是——這種跌跌不休的狀態，還會持續多久？

“醬油茅”背后的壓力

不可否認，海天味業的股價表現，跟二級市場有很大的關系。

不過，導致海天味業近幾年股價跌跌不休的導火索，其實還是基本面上的變化。

從數據來看，海天味業的股價和業績高度關聯。例如表現最好的2020年——當時海天味業的股價全年上漲了130.55%，而其業績也實現了雙位數的增長，全年實現營收和凈利潤分別為227.9億和64.03億，營收和凈利潤增速分別達到了15.13%和19.61%。

如果拉長周期來看，海天味業的業績表現就更加夸張了。據媒體統計的數據顯示，從2011年至2020年，海天味業的營收從60.91億元增長至227.92億元，年復合增長率達14%；歸母凈利潤從9.56億元增長至64.03億元，年復合增長率為21%。

不過，進入2021年以后，海天味業的業績增長便開始放緩了。2021年，海天味業分別實現營收和凈利潤為250億和66.71億，營收和凈利潤增速分別為9.71%和4.18%；業績增速滑落至個位數；而到了2022和2023年，海天味業更是連續出現了負增長的情況，這兩年的營收增速分別為2.42%和-4.1%，凈利潤增速則分別為-7.09%和-9.21%。放在過去的十幾年里，這樣的業績表現堪稱“滑鐵盧”了。

那么，為什么進入2021年之后，海天味業的業績會和之前有如此大的差距呢？

這背后，實際上跟外部環境的變化有著很大的關系。

首先是原材料的持續上漲。按照行業分類，海天味業的主營構成為食品制造業，2023年的營收為228，2億，其中主營成本高達145.7億，成本比例高達90.88%。具體來看，海天味業的營收主要來自兩大產品——醬油和蠔油，其中醬油產品占營收的比重最高，2023年占營收的比例為51.46%，而醬油的主要原材料是大豆，在過去的幾年里，受多種因素的影響大豆價格持續飆漲，這也“侵蝕”了海天味業的凈利潤。

2020年，海天味業醬油產品的毛利率高達47.38%，但隨著大豆價格的上漲，醬油產品的毛利率開始逐步走低，2021、2022和2023年醬油產品的毛利率分別為42.91%、40.29%和42.63%。雖然2021年海天味業對產品進行過提價，但顯然并沒有起到很好的效果。

其次是餐飲市場的蕭條。過去幾年，受到大環境的影響，消費較為萎靡，其中線下餐飲消費也同樣受到了巨大的沖擊。

根據媒體統計的數據顯示，2021年中國餐飲收入46895億元，同比增長18.6%，雖然實現了增長，但相較2019年幾乎是0增長。餐飲渠道占中國調味品市場銷售的56%，餐飲消費疲軟導致醬油的需求疲軟，而海天味業的餐飲渠道占比高達60%，受到影響無疑是更大了。

從目前來看，雖然最近三年海天味業的股價遭遇了持續的回調，不少投資者認為這只是受到了二級市場的影響，但實際上其基本面的變化才是最重要的原因。面對原材料價格飆升以及餐飲市場低迷帶來的雙重壓力，海天味業該如何突破困境？

不能只“打醬油”

4月26日，海天味業在披露年報的同時，也披露了一季報。

據財報顯示，今年一季度海天味業實現營收為76.94億，同比增長10.21%；實現凈利潤19.19億，同比增長11.85%，業績“雙增”。

僅從增速的角度來看，這也是海天味業過去十幾個季度以來，表現比較不錯的一個季度了。不過，之所以一季度業績能夠重回雙位數增長，其實跟2022年一季度業績基數低有關。拉長周期來看，現在海天味的營收和凈利潤不過是回到了2022年的水平而已。

對于海天味業，想要打破增長困境，最重要的還是尋找更多的增長點，即老生常談的“多元化轉型”。

實際上，近年來海天味業一直都在推進多元化，例如在食用油業務方面，根據媒體收集的資料顯示，早在2020年1月，海天味業便以 16917.50 萬元的價格，取得合肥燕莊食用油有限責任公司 67.00%的股權，市場上所售賣的“燕莊”芝麻油，就是海天味業的產品；2021年1月，海天味業又推出一款名為“油司令”的高端食用油。目前，“油司令”品牌已經有玉米胚芽油、一級大豆油、物理壓榨花生油等近30款SKU。

而在復合調味品領域，海天味業也有持續“關注”。2017年，海天味業的下屬子公司佛山市海天調味食品有限公司，曾以4027.10 萬元的價格受讓鎮江丹和醋業有限公司 70.00%的股權，而后又設立子公司壯大醋類板塊；后來火鍋開始流行，海天又推出火鍋底料。

不過，雖然一直在努力推進多元化轉型，但相比醬油和蠔油這兩個已經“成型”的產品，如今的海天味業卻仍未找到新的增長點。

在2023年的財報中，代表多元化業務的“其他”一項，實現營收為34.99億，占營收的比例為14.25%。雖然和2022年29.32億的營收相比實現了一定的增長，但就這樣的營收和這樣的營收占比，顯然還不能將海天味業帶出增長放緩的泥潭。

或許是對海天味業的前景感到擔憂，不少機構都選擇逃離海天味業。僅從北向資金一項來看，截至4月26日收盤，北向資金的持倉市值為85.48億；而在2023年的4月28日，北向資金的持倉市值高達233.2億，兩者相差巨大。

很顯然，雖然今年一季度業績有所回升，但并未受到資金的認可。海天味業想要真正實現復蘇，未來要走的路還很長。