文丨古月

出品丨消費最前線（xiaofeizqx）

從風光無限到跌入低谷，妙可藍多僅用了兩三年的時間。

2021年，妙可藍多股價暴漲，創下每股84.5元的最高紀錄，市值一度直逼435億元，當時，其奶酪業務的毛利率最高達48.51%。但2022年，公司股價走低，進入2023年后，更是跌破20元關卡。而今年1月31日，妙可藍多發布業績預告，股價應聲下跌，截至2024年2月28日，妙可藍多股價僅為13.84元，較最高點下跌超80%。

曾經資本市場的“奶酪茅”，一去不復返。不過，近日妙可藍多的股價出現漲幅，3月12日，盤中漲幅達5%，截至13點36分，報14.06元。

這要再次感謝其背后的大股東—蒙牛。前幾日妙可藍多發布公告，稱蒙牛通過上海證券交易所交易系統累計增持公司股份約690萬股，占公司目前股份總數的1.34%，增持金額約為1.25億元。

蒙牛之于妙可藍多，是救星，但納入這一乳企巨頭的羽翼之下，似乎沒有給妙可藍多帶來改變的機遇，圍繞在妙可藍多身上的很多問題沒有得到解決。

當初投身蒙牛，正確與否？

既“愛”又“恨”

妙可藍多和蒙牛的聯姻最初頗為外界看好。2020年1月6日，妙可藍多擬引入蒙牛乳業為公司及下屬全資子公司為戰略股東，以每股14元的價格向蒙牛轉讓5%的股份，轉讓總價為2.87億元。同時，蒙牛增資4.58億元入股妙可藍多子公司廣澤乳品，成為妙可藍多的第二大股東。

消息一出，妙可藍多的股價漲了又漲。

蒙牛能看中妙可藍多，實屬情理之中。前兩年，奶酪消費的廣闊市場被兒童奶酪棒打開，妙可藍多作為開辟者，僅憑借奶酪棒，從一個名不經傳的地方小乳企搖身變成了我國第一奶酪品牌。數據顯示，2020年，妙可藍多營收28億元，增長超60%，凈利潤同比增長208.16%，到了2021年，妙可藍多奶酪市占率第一，收入更是達到45億元，凈利潤破億，同比增長160.60%。

這樣的增長速度令苦苦尋求新增量的蒙牛看到了希望，與其打造一個新品牌進入賽道，還不如直接靠收購第一品牌，牢牢穩住兒童奶酪賽道的地位，開拓更大的餐飲奶酪市場。是以，蒙牛步步為營，掌控了妙可藍多。

然而，妙可藍多非但沒有延續高增長，其股價的持續低迷還讓蒙牛的投資成了虧本買賣。

從2018-2021年的財報數據來看，妙可藍多的營收飛速增長，同比增速分別為24.82%、42.32%、63.20%和57.32%。可2022年營收增速卻大幅下跌至7.84%，到2023年前三季度，營收更是同比下降19.7%。利潤方面，2022年妙可藍多實現歸母凈利潤1.35億元，同比下降12.3%，2023年更是同比腰斬。

難看的業績自然使得妙可藍多的股價大幅下跌，這讓一直在背后增持的蒙牛有些心塞。2021年7月，妙可藍多以29.71元每股的價格向蒙牛發行了1.01億股，使后者的持股比例從11.07%上升至28.46%，成為控股股東；2022年10月，蒙牛以30.92元每股的價格又 了2580.9萬股。

粗略計算下，僅這兩次投資，蒙牛虧了近20億元。

低迷的股價、短暫的增長、變化的格局…蒙牛大手筆入股妙可藍多時沒曾想到如今會陷入一個尷尬的處境：繼續押注，我國奶酪行業增速的放緩令妙可藍多的增長空間繼續縮小，放棄則意味著之前的投入可能付諸東流。

蒙牛對妙可藍多的耐心似乎已不同以往。之前，蒙牛乳業承諾會在2年內（以2021年為起點）將旗下奶酪相關業務注入妙可藍多，但2023年5月公告稱將延后約定時間，即相關承諾延期至2024年7月9日前履行完成。

蒙牛只投不管？

蒙牛一度救妙可藍多于水火。在蒙牛入股前，妙可藍多最明顯的一個問題，是家族企業導致內部控制和管理存在缺陷。2018年至2019年期間，妙可藍多扣非凈利潤持續為負，尤其在2018年，公司貨幣資金僅余6.36億元，而短期借款與一年內到期的非流動負債高達8.09億元。

這主要是因為實控人違規占用資金，據悉，創始人柴琇多次通過違規拆借等方式，給其家族企業還債。此時，妙可藍多急需新的資金注入，也急需內部管理變革，蒙牛的出現恰到好處。

蒙牛解了妙可藍多的燃眉之急，也給公司注入了新鮮血液，但是，從妙可藍多當前的業務困境來看，作為實控人的蒙牛對妙可藍多仍是偏向投資思維，它既沒有對妙可藍多傾囊相助，幫助其在兒童奶酪棒賽道上加固優勢地位，給了對手攻城掠地的機會，也忽視了妙可藍多在產品上存在的根本性問題，令其很快就觸及到增長的天花板。

比如乳企巨頭最有優勢的渠道。當初，光明乳業率先推出國內首款常溫酸奶產品“莫斯利安”，短期內獲得了巨大增長，而蒙牛、伊利一進入，莫斯利安的增長戛然而止，這很大程度上歸咎于渠道的差距。蒙牛入主妙可藍多后，妙可藍多似乎并未獲得渠道賦能。

2022年報顯示，妙可藍多主營業務收入中71.7%來自于經銷渠道。報告期內其零售終端網點數量增加至80萬個，同比增長33.33%；經銷商數量則增加了2334家經銷商至5218家，占經銷商總數的44.7%，但同時有2479家經銷商退出，全年凈減少145家經銷商。截至2023年6月30日，公司經銷商進一步減少至5016家，銷售網絡覆蓋仍約80萬個零售終端。

從目前來看，蒙牛對妙可藍多在渠道上的賦能主要在B端餐飲渠道上，而非兒童零食。

妙可藍多的市場地位源于其先發優勢，可這種優勢在整個乳制品市場其實并不穩固，尤其是走大單品路線，一旦市場增長放緩，銷量立馬受到沖擊，競爭者的搶食則更加劇了增長的困境。蒙牛選擇妙可藍多是出于戰略布局，但顯然它沒有在產品上給予妙可藍多正確的戰略引導。

一個最直觀的例子就是妙可藍多重營銷而輕研發的問題始終存在。

2021年，妙可藍多的營銷費用高達11.59億元，同比增長63.08%，其中廣告促銷費用為9.06億元，同比增長61.5%。與之形成鮮明對比的是妙可藍多同期的研發投入，2021年僅占整體營收的0.9%，到了2022年一季度，降低為0.37%。

妙可藍多高額的營銷費用，早在2019年時就引來了監管機構的關注，蒙牛入主妙可藍多后，仍然維持了公司在營銷上的高額投入，而且盡管現在妙可藍多瞄準家庭餐桌場景的奶酪消費市場，它還是選擇靠零食邏輯里的重營銷玩法去開拓市場。事實證明，沒有強勁的產品開發和創新能力很難打開新市場，這也導致妙可藍多難以擺脫對單一產品的過度依賴。

這不單是妙可藍多自己的問題，蒙牛如果扶不起妙可藍多，它將無法收獲更廣闊的奶酪市場。

蒙牛不是一個“好靠山”？

作為一個細分賽道上的品牌，妙可藍多獲得蒙牛的青睞，可以說是攀了高枝了，但業績的下滑似乎又說明背靠大樹也并非好乘涼。而放眼蒙牛依靠資本擴張構建的“帝國”版圖，可以發現，不單單是妙可藍多面臨業務困局。

2017年，蒙牛總裁盧敏放提出，蒙牛要在2020年實現“雙千億”目標—銷售額破千億、市值破千億。為了實現這一目標，蒙牛加大并購企業的力度，開啟了買買買的瘋狂之路：增持現代牧業，成為中國圣牧單一最大股東，斥資約合人民幣71.11億元，收購澳洲乳企貝拉米，以及控股妙可藍多…包括之前的君樂寶、雅士利、多美滋等，蒙牛儼然通過并購成為了一個龐然大物。

細數這些公司，比如現代牧業，繼2022年凈利潤出現43.8%的下滑后，現代牧業2023年凈利潤再次下降，且幅度更大，預計約66%至72%；

再比如雅士利，2020年-2022年雅士利國際收入分別為36.49億元、44.35億元、37.38億元，同比分別增長6.95%、21.53%、-15.71%；凈利潤分別為1.01億元、-0.81億元、-2.31億元，同比分別下降10.04%、180.49%、183.57%。經梳理年報發現，自蒙牛2013年入主雅士利后，后者業績在2014年就出現了大幅下滑。

貝拉米是蒙牛推進全球化進程和發力高端市場的主力軍，只是它至今未在蒙牛的奶粉業務上貢獻多少力量。

業績普遍不及預期，難道只是蒙牛投資眼光不行？自然不是，蒙牛加大投資并購，一大目的是完成早前立下的千億目標，這讓蒙牛更為看中所投企業短期內給集團營收帶來的增長，而相對忽視了對企業長期發展的衡量與規劃。

棄君樂寶而投貝拉米就是一個例子。2019年，蒙牛將資質較好的君樂寶清倉出售，51%股權對價40.11億元，較2010年4.69億元的收購價格，資本收益高達9倍之多，再加上蒙牛所獲5.68億元股息，出售君樂寶估計進賬超過45億元現金。這筆生意固然不虧，可少了君樂寶的力量，蒙牛在奶粉業務上越發頹勢，進一步拉大了與伊利的差距。

奶酪業務更是如此。得益于對妙可藍多的控制，蒙牛的奶酪業務收入直線拉升，但妙可藍多業績的變臉，又導致已經獨立的奶酪業務前景難測。能不能借妙可藍多的品牌深入更大的奶酪餐飲消費市場，才是蒙牛能否獲得長遠效益的關鍵。

這些年，蒙牛手握的牌并不少，遺憾的是，這些牌帶給蒙牛的營收增長并不穩定，甚至還對蒙牛的凈利潤構成了不小的侵蝕。

對于這種以并購擴張來解決營收乏力的方式，蒙牛或許該反思了。

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