A股三大指數再次齊創階段新低，量化的動向又引發市場關注。

截至1月22日收盤，上證指數跌2.68%，深證成指跌3.50%，創業板指跌2.83%。圍繞雪球產品以及所謂的“量化最新策略”引發了市場較大的關注。

不爭的事實是，掛鉤中證500指數、中證1000指數的雪球產品敲入壓力持續加大，市場有傳言稱量化“多IH空IM策略”加速了雪球產品的敲入。這樣的策略真的可行嗎？雪球產品的第二個集中敲入區來了嗎？

多IH空IM策略可行嗎？

1月22日，市場有傳言稱“量化連夜改程序，利用多IH空IM對沖薅羊毛”。對此，澎湃新聞記者向多家量化私募求證，獲得的答案都是不太可能。

“改程序又不是改bug，一晚上就能改好嗎？”一家大型量化私募人士這樣吐槽傳聞的不可靠，“正常簡單的改因子也得一周，改完了還得跟模型匹配、測試，要是改模型時間就更久了。”

另一家量化私募內部人士也對澎湃新聞記者表示，基本上不會有量化基金公司根據短期內的行情修改策略，策略的修改過程很復雜，如果根據短期行情修改反而得不償失，可能改好之后上線的時候早已經失效了。

某頭部量化私募人士指出，傳言中這種簡單對沖的做法，只要是有交易股指期貨的投資者都可以操作。但是對于正規量化投資邏輯而言，很少基于這么短期的市場表現隨意更改策略，這樣很容易形成風格暴露，“從正規量化投資的投資邏輯來看，不會去賭風格。量化本質是對市場所有股票去找公允價值，靠的是在預測周期內價格回歸價值賺錢。”

所謂的“多IH空IM”是指什么呢？

根據傳言中的薅羊毛做法，就是多IH、IF，空IM、IC對沖。IH、IF即上證50股指期貨和滬深300股指期貨，IM、IC是指中證1000股指期貨和中證500股指期貨。

邏輯在于，護盤資金都是買300ETF，那就做多IF，即做多滬深300指數；同時放IM、IC空單，做空中證500、中證1000指數，來做對沖。這就造成做空壓力全部都在中證500、中證1000這邊了，雪球產品又是以中證500、中證1000指數掛鉤的為主，導致雪球不斷敲入，然后中證500、中證1000指數繼續跌。

對于這種投資策略，部分市場觀點將“鍋”扣在了量化私募上。前述頭部量化私募人士表示，這種對沖方式跟是否是量化沒啥關系，理論上只要能交易股指期貨的就可以做。

“邏輯上是對的，但大概率是想象中的策略，這種操作肯定會被交易所問詢的，別說大機構了，就算是小機構也大概率弄不了，最多是游資、操盤手做一做，資金量都很小的。”

短期拋壓占比微乎其微。

截至1月22日收盤，雪球產品的跟蹤標的中證1000指數、中證500指數跌幅分別達到5.77%、4.73%，中證1000指數報收5000.83點，中證500指數報收4780.97點。

據了解，所謂雪球產品，與投資者社區平臺雪球無關，指的是一類期權結構的代稱，存續期通常為1-2年，投資者全部為專業投資者，包括銀行理財、私募基金等產品及機構投資者。

由于數據披露度不高，存量雪球的敲入線和規模很難做到精細測算，不同機構都有不同的測算結果。雪球第二個集中敲入區來了嗎？

信達證券金工團隊此前表示，存量雪球產品敲入相對分散，掛鉤中證500與中證1000的雪球產品集中敲入區間在4800和5200以下，在該區間內，平均每100點跌幅導致100億元左右的中證500雪球和130億元的中證1000雪球產品敲入。掛鉤中證500的雪球繼續下行至4800點以下時將開始加速敲入，掛鉤中證1000的雪球在5200點將進入集中敲入區間。顯然，這兩個預估的敲入線已全部被跌穿。

而根據浙商證券金工團隊研報顯示，對中證500而言，交易沖擊相對較大的區間在4400點到5200點，目前點位在4780上，該區間測算沖擊規模為50億元，占期貨日均成交額比例為10%左右，對現貨日均成交比例可能為3.5%。假設以4800點至4400區間測算，沖擊規模約在150億元左右。

浙商證券金工團隊稱，對于中證1000而言，目前該指數點位在5000點，沖擊相對較大的區間在4500-5600點，單個區間內最大交易沖擊在4800點-4900點，約為53.8億元，占期貨、現貨日均成交額的比例分別為12.7%和3.0%，目前還未到達最大沖擊區間。

中金公司的測算顯示，中證500雪球最集中75%結構集中敲入線為4865點，中證1000雪球最集中的75%結構集中敲入線為4997點。對于第二個密集敲入區，中金認為，中證500雪球的集中敲入區為4300到4600點之間，占比30%，約500億元；中證1000雪球的集中敲入區為4900點到5200點之間，占40%，約500億元。根據這個測算，目前中證1000雪球已經進入第二個集中敲入區。

不過，市場觀點普遍認為，券商持倉變動相較市場體量而言影響有限。

長城證券分析稱，假設目前市場雪球產品存續規模為1500億元至2500億元之間，且逐月發售規模相對均勻，則雪球大規模敲入情況下，券商短期股指月拋壓規模大致為45億元-75億元。當下僅中證500指數與中證1000指數平均月成交額在5.7萬億元之間，股指期貨短期拋壓占比微乎其微。

中金公司量化團隊表示，雪球產品在敲入點的股指期貨對沖盤調整確實會對市場產生一定影響，但影響會被以下三重分散相應弱化：一是雪球產品發行點位的分散；二是雪球產品敲入線設置的分散；三是交易員調整倉位下單的分散。