金圓券改革是國民政府于1948年8月19日由蔣介石以總統令形式親自宣布實行的一次幣制改革。蔣的“總統令”聲稱要依據所謂“動員戡亂時期臨時條款之規定”，對實際上因他發動的反共內戰及法幣惡性膨脹而險象環生的財政經濟進行“緊急處分”。其基本措施有四點：1、從是日起以金圓為本位幣，十足準備發行金圓券，限期收兌已發行之法幣；2、限期收兌人民所有的黃金、白銀、銀幣及外國幣券，逾期任何人不得持有；3、限期登記管理人民存放在國外的外匯資產，違者予以制裁；4、整理財政，并加強管制經濟，以穩定物價、平衡總預算及國際收支。同日，還公布了《金圓券發行辦法》《人民所有金銀外幣處理辦法》《人民存放國外外匯資產登記管理辦法》《整理財政及加強管制經濟辦法》作為貫徹這四點措施的配套法規付諸施行。

蔣的“總統令”及其配套法規的內容繁復，但歸結起來就是一條：廢止法幣政策，用法定“十足準備”但現金準備（由金銀外匯充當）僅四成的金圓券，來取代法定現金準備為六成的法幣充當基本通貨，并將其發行總額限定為20億元，限期以1∶300萬的比率收兌法幣，同時限期收兌民間的金銀外匯，且將物價限定在1948年8月19日的水準。

1948年11月10日，上海中央銀行柜臺前的擠滿兌換金圓券的人們。

金圓券改革的本質并不是要實行有助于經濟社會發展和民生福祉的穩妥可行的幣制改革，而只是以政治手段強行對抗客觀經濟規律的幣制自殺行為。其結果不是穩定了物價，消滅了通貨膨脹，而是以隱藏的通貨膨脹政策制造了新的更加嚴重的通貨惡性膨脹。因為這個方案中一開始就帶有兩項以貨幣發行彌補政府財政虧空的通貨膨脹的政策機制和意圖：一是金圓券發行雖然號稱有十足準備，但是和法幣一樣不可兌現，而且其法定現金準備竟然比早就惡性膨脹的法幣還要低兩成；二是發行限額僅20億元的金圓券按照1∶300萬的法定比率收兌完發行總額為660多萬億元的法幣之后，竟然還存在著約18億元的貨幣增發空間，增發幅度高達89%。所以，實行金圓券改革的結果不僅未能像蔣介石所臆想的那樣重新筑牢國民政府統治的財政經濟基礎，反而使得人民對它的最后一絲信心也“掃除凈盡，從而加速其最終的垮臺”。

不過，這樣一種注定要失敗的幣制改革，蔣介石其實早在1947年6月就準備要實行了。他還為此再三征詢過民國金融界“四大名旦”之一、江浙財團代表人物張嘉璈的意見。而張嘉璈則在1947至1948年間多次向蔣提出告誡，決不能實行這樣的幣制改革，否則前途不堪設想，但是他的告誡終究未被蔣采納。

從理論上及外國幣制改革的歷史經驗看，金圓券改革的基本原理——發行一種新紙幣，按一定比率來收兌已極度膨脹的舊紙幣——還是行得通的。而它之所以失敗，則是因為錯過了改革的最佳時機。那么，國民政府究竟應當在何時實行這樣的幣制改革呢？

實際上，著名經濟學家馬寅初早在1944年5月就對此進行了揭示：“今日……通貨膨脹到若何程度，非局外人所能推測，但大后方的物價水準平均約已達到戰前水準的500倍……而戰事尚在繼續進行中。仗非打不可，打仗后非復員不可，故通貨非增發不可，長此以往……最后非出于德俄膨脹法之一途不可。到整理之一日，另發一種新幣，定一兌換比率，把舊幣收回，而后再以新幣與國際貨幣聯系。”馬寅初顯然認為抗戰勝利之后不久就應當以發新幣按比率收兌舊幣的“德俄膨脹法”，對因抗戰需要而陷入惡性膨脹困境的法幣政策進行改革。而所謂德俄膨脹法，又被他稱為“消滅法”，也就是第一次世界大戰之后德國和俄國為治理戰爭所造成的惡性通貨膨脹，用發行新紙幣收兌舊紙幣的辦法所實行的幣制改革方案。其中又以德國的方案更為典型。當時德國是“將舊鈔票廢棄，而另行發行新馬克”，以10000億“舊馬克等于1金馬克之比率收回之”。

1944年1月，時任財政部長兼中央銀行總裁的孔祥熙也曾指出，抗戰勝利后的“切迫之圖”是要針對通貨膨脹的“癥結”而“維幣制之穩定”；11月，孔在辭去財政部長一職后又主張利用國庫中保存的10億美元和600萬盎司黃金“進行幣制改革，就是發行新紙幣，收回惡性膨脹的舊紙幣”，但其主張被行政院代理院長宋子文拒絕。數年后，已寓居美國的孔祥熙在分析金圓券改革失敗的教訓時也說：“我國幣制應于勝利之后立即改革。當時國幣發行不過1700億，而國庫外匯尚有10億美元，除可收回抗戰舊幣，換發建設新幣外，尚可余1億美元之多，可以留作發行準備及建設生產之用。”1958年，張嘉璈在其于美國出版的《中國通貨膨脹史》一書中也一再強調，抗戰勝利初期是中國進行改革“以穩定貨幣”、制止通貨膨脹的絕佳時機。今天研究民國貨幣金融史的知名學者卓遵宏亦認為，抗戰勝利之后，面對多年戰火造成的“殘破家園、饑民遍地、滿目瘡痍與嚴重的通脹”的“百廢待舉”局面，“尤以整頓貨幣最為急迫，堪稱經濟建設之首要任務”。

可是令人嘆息的是，1945年抗戰勝利之后，以蔣介石為首的國民政府主政者卻不管百廢待興的國家現代化建設需要，不顧人民要和平、要民主、亟待休養生息的訴求，悍然挑起了第二次國共內戰的戰火。這一倒行逆施，加劇了長期抗戰所導致的法幣超量發行的惡性膨脹程度，進而使得物價更加快速地上漲、經濟更加凋敝、民生更加艱難。在此過程中，國民政府雖也采取了一些遏制通貨膨脹的治標性措施，卻又大量消耗了國庫中尚稱豐裕的外匯和黃金儲備，而因內戰開支和巨額財政赤字所導致的法幣狂貶、物價飛漲的勢頭并未得到根本的遏制，國民政府在人民心目中的形象和信譽也進一步崩壞。

于是，蔣介石就產生了廢棄法幣政策的幣制改革念頭。1947年6月18日，蔣介石當面向被其委以央行總裁重任的張嘉璈詢問幣制改革的問題。張嘉璈回答說：“無現金銀準備，而以新紙〔幣〕易舊紙〔幣〕，千萬不可施行。”同時，他還向蔣提出了中國改用金本位或恢復銀本位的幣制改革方向，但強調至少要有3億或5億美元的外國貸款做準備才行，且須改變中央銀行被財政部視為附庸、予取予求的反常情況，否則“無論用金用銀，均無辦法”，“不久幣制仍將崩潰”。21日，他又把蔣介石詢問幣制改革一事告訴陳光甫、李銘等人，并征求其意見。眾人皆說：“無外援，無法改革幣制；若政府能減少赤字，中央銀行〔對〕政府墊款，定有限制，即無外援，亦能抑制通貨膨脹。”

2020年9月17日，上海銀行博物館，中國歷史上面額最大的紙幣，在當時的上海市場上卻只能買到70余粒米。 

同日，張嘉璈還在其草擬的“改革幣制意見及方案”中反復指出：“穩定物價，以減少財政歲虧為先決條件……否則財政收入不足，支出不能減少，專賴發鈔，則雖發行新幣，將仍與舊幣一同貶值，速率或甚于舊幣。又在軍事與政治均未好轉，國外又未得到大量經濟援助之時，人民信心未復，將視新幣為變形大鈔，恐更引起物價之繼漲。”“如發行新紙幣，規定新舊幣之兌換率，將舊幣收回……但新紙幣仍不能兌為金銀外匯，則人民對于新紙幣，仍無信念，且以一元新紙幣換千元萬元之舊幣，將更使人民恐懼而紛擾，物價反致更漲。綜觀上述，如不能借到外債，則整理幣制，恐惟有由整理財政、減少收支差額、加強金融管制入手。一旦財政收支平衡，發行停止增加，物價自可穩定。然后再發行新幣，調整舊幣。倘若草率行事，不特不能改善現狀，反而引起更大經濟波動。”這實際上是他對三天前告誡蔣介石千萬不能單純以新紙幣易舊紙幣的詳細解釋。

此后，張嘉璈曾向美國政府尋求專項借款以實行他所擬訂的幣制改革計劃，并向蔣介石及財政當局提出壓縮軍費開支和財政赤字、減少中央銀行對政府墊款的要求，但都沒有得到任何正面回應。而內戰仍在升級，法幣的超量發行和國統區的惡性通脹也更加難以控制。1948年5月下旬，心力交瘁的張嘉璈只得辭去央行總裁一職，并謝絕了蔣介石希望他改任財政部長的征詢。

1948年6月1日，由翁文灝任行政院長、王云五任財政部長的新一屆內閣成立。王云五在沒有外援支持的情況下即主張取消法幣，改發新幣。張嘉璈聞訊后憂心忡忡地在日記中寫道：“深望新內閣對于此舉慎重考慮。”8月中旬，由王云五等人起草的將新幣定名為“金圓券”的幣制改革方案終于出爐，但是蔣介石在最后拍板之前似乎也心存疑慮，所以接連三次約見張嘉璈詢問其意見。張嘉璈則再三告誡說：

如發行一種新幣，必須有充分現金銀或外匯準備。或則每月發行額能有把握，較前減少，方可行之。否則等于發行大鈔。如謂大鈔面額太大，人民將失去對于鈔票之信用，而換發一種新幣，而又不能有充分準備金，則至少必須能把握物資，有力量控制物價，使新幣不再貶值。同時須注意東北流通券能否不因換發新幣，而遭人民拒絕使用，及廣東省人民因此歡迎港幣，而不愿收受國幣。

根本問題在財政赤字太巨。發行新幣，若非預算支出減少，發行額降低，則新幣貶值，將無法抑制。〔至于管制物價，〕中國地大，交通又不方便，無法處處管到。僅在幾個大都市施行管制，無法防止內地各縣各鎮之物價上漲，從而影響及于都市；或則內地物產不復進入都市市場。故期期以為不可。

物價絕對無法管制，因之二十億元發行額無法保持。恐不出三四個月，即將沖破限關。再我所最顧慮者，人民對于法幣已經用慣。若對于新金圓券不加信任，勢必棄紙幣而藏貨品。若四億人民棄紙幣藏貨品，則情勢實不堪設想。

然而，蔣介石最終還是決定將王云五等人起草的金圓券改革方案付諸實行，而其結果自然也不出張嘉璈所料。在8月19日蔣介石親自宣布改革法令的當晚，遠離上海、南京、南昌等大城市的江西廬山牯嶺鎮的雞蛋即已漲價；翌日晨，米價也漲。當時身在牯嶺鎮的張嘉璈因此感嘆說：“金圓券命運已定，奈何奈何。”10月上旬，上海首先發生搶購風潮，人民紛紛用金圓券搶購糧食等各種物資，甚至“連錫箔、棺材都在搶購之列”。搶購之風隨即蔓延到整個國統區，社會經濟秩序空前混亂，已到了最后的崩潰關頭。

10月31日和11月11日，國民政府迫于形勢，先后發布了《財政經濟緊急處分令補充辦法》《修正金圓券發行辦法》《修正人民所有金銀外幣處理辦法》，放棄限價政策，取消金圓券發行限額，重新準許人民持有金銀外幣，并將金圓券兌換金、銀、外幣的比率提高五倍，公開承認金圓券貶值80%。這無異于自行承認幣制改革的失敗。對于這一結果，張嘉璈也在第一時間評價說：“限價政策可謂完全失敗。再看金圓券發行，兩個月來，增加甚速，已近二十億限額。九月底發行限額為九億五千萬元，十月底為十五億九千萬元。依此速度遞增，不到十一月底即將滿限。物價管制與金圓券限額，乃幣制改革成敗之兩大關鍵。茲既未能徹底實行，則金圓券之崩潰，已成定局矣。”

綜上，金圓券改革其實是蔣介石等國民政府高層在錯誤的時空背景下實行的一次飲鴆止渴式的錯誤的幣制改革。這一改革既違背了社會經濟運行的客觀規律，又脫離了內戰升級、民心思變的國內政治環境，因而其結果除了是以發新鈔換舊鈔的變相的通貨膨脹政策再次洗劫人民的財富從而使得國民政府民心盡失、加速垮臺之外，不可能產生任何其他積極、正面的成效。張嘉璈作為民國時期權威的金融專家之一，雖然屢次為蔣介石分析個中的機制和利害，并準確預測了金圓券改革必然失敗的命運，但他的忠告終究未能被一意孤行的蔣介石所采納。蔣雖然欣賞張嘉璈的金融學識與才干，并迭次面詢其對于幣制改革及治理惡性通脹的意見，卻一次也不予采納。這無疑反映了作為獨裁者的蔣在用人和決策方式上的某種盲區與偏執。而這樣的盲區與偏執似乎也預示了金圓券改革倉促出臺之后必然失敗的結局。

1948年8月，上海申新紡織第九廠為大中華橡膠廠開的購買一萬磅帆布的棧單（即提貨單），印花稅高達6000多萬元。它反映了當時經濟崩潰、金融財政混亂的狀況。

另外，值得注意的是，張嘉璈1948年向蔣介石提出的反對金圓券改革的一條重要理由——“人民對于法幣已經用慣”，很可能會對新紙幣“金圓券”不加信任而棄之爭“藏貨品”，無論就惡性通脹時期人民普遍重物輕幣的社會心理，還是就金圓券取代法幣之后沒多久國統區人民就瘋狂搶購物資的歷史事實而言，這條理由都是有一定說服力的。是以多年之后，已移居美國擔任大學教員的張嘉璈在回首往事時仍憤憤不平地寫道，在金圓券改革“方案尚未付諸實施之前，金融界專家就指出過，法幣雖然貶值，但至少還為人民所熟悉、接受，而新幣則辦不到。但他們這些反對意見竟被斥為陳詞濫調，不足取也。”他還強調，長期的通貨膨脹特別是金圓券改革失敗所造成的“經濟的不穩定終于導致了政治上和社會道德上的崩潰，在這種情況下”，包括蔣介石的中央軍以及非蔣系的雜牌軍在內的任何軍事集團“都可不費吹灰之力而被清除”。

其言下之意是說，以金圓券改革失敗或變本加厲的惡性通脹為表征的財政經濟總危機導致了國統區政治和道德秩序的總崩潰，進而又導致了國民政府軍事上的徹底失敗。這一觀點固然揭示了1948至1949年間國民政府在大陸統治迅速垮臺的經濟原因，不過似乎又回避了更為重要的根本性原因，即：國民政府之所以會最終失敗，其歷史根源恰恰是因為它在多年的抗日戰爭之后竟然發動了不得人心的反共內戰（但又不斷失利），而不是利用抗戰勝利所帶來的大好契機團結各黨派、各陣營和人民團體組建民主聯合政府，共商包括幣制改革在內的各項建國復興大計。于是乎，不僅斷送了它以幣制改革來終結始自抗戰的法幣惡性膨脹的最佳時機，也使得法幣的惡性膨脹因為它在內戰軍事上的潰敗而日益嚴重，最終迫使它孤注一擲地走上了金圓券改革的絕路。易言之，是內戰軍事的失敗和從法幣到金圓券的惡性通脹的交相為用、互為因果，共同造成了國民政府在中國大陸統治的全面崩潰，而不是惡性通脹的無法治理導致了國民政府從經濟、政治、道德到軍事上的系統崩盤。兩相比較，不得人心的反共內戰及其失敗是導致國民政府在大陸覆亡的第一位的根本原因，由此愈演愈烈、難以遏止的惡性通脹只是連帶產生的重要原因。

1935年11月3日，民國政府統一全國幣制，中央、中國、交通、農民四家銀行發行的法幣。

所以，要治理抗戰勝利后的惡性通脹，正本清源之策就是停止內戰、和平建國。對于這一點，張嘉璈的好友陳光甫早在1947年就作了明確的揭示：“我們總是談通貨膨脹，高物價，經濟危機，民不聊生。我們說，要解決當前緊急的經濟問題，先得停止內戰。”可是，張嘉璈在國民政府垮臺多年之后似乎還把惡性通脹所造成的財政經濟總危機看成是它在內戰軍事上失敗的根本原因。這如果不是出于某種意識形態的偏見使然，就是犯了倒果為因的邏輯推理謬誤。況且，即使按照張嘉璈所說的人民“已經用慣”法幣，對其還保有起碼的“信任”度或“接受”度，因而不能另外發行金圓券取代法幣的話，在1948至1949年間國民政府統治的軍事、經濟、政治和道德根基已全盤崩壞的不利情勢之下，要煞費苦心地維持住法幣的信用、控制住超量發行的惡性通脹恐怕也難以奏效。而他原本在央行總裁任上提出的幣改意見和計劃無法落實、法幣惡性膨脹的勢頭也未能扭轉，最后不得不黯然辭職的事實則為此提供了先驗的注腳。

（本文作者系南通大學文學院歷史系教授，原文注釋從略。）