規模并非萬能藥！

作者：俊群

編輯：于梅梅

風品：玲子

來源：銠財——銠財研究院

一鼓作氣、再而衰、三而竭。翻云覆雨的資本市場，同樣講求戰機效率。

那么，第三次IPO的嘀嗒出行會帶來驚喜么？何時成功上岸？

01

凈利下滑、滴滴回歸

好日子到頭？

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2月20日，嘀嗒出行在港交所遞表。中金、海通國際及野村國際為聯席保薦人。有市場消息稱，企業可能最快將于今年6月掛牌交易。

期許是好的，然往期看，嘀嗒沖關并不順遂。2020年10月首闖港交所，2021年4月更新招股書。此后一直處于停滯狀態，直到時隔近兩年后才再次遞表。

而放眼賽道，滴滴出行、哈啰出行等都在謀求上市，爭奪國內“共享出行第一股”稱號。

聚焦本次IPO，計劃募資5億美元，擬重點用于提升技術能力及升級安全機制；擴大用戶群并加強營銷及推廣計劃；增強變現能力；在中國出行市場價值鏈中選擇性地尋求戰略聯盟及投資收購機會等。

做大做強之心無需累言，只是難度幾何？

相較創立于2012年的滴滴，嘀嗒算是出行市場后來者，CEO宋中杰在2010年團購業“千團大戰”時期創立了“嘀嗒團”，成績最好時做到過行業前三。2014年開始以順風車切入出行業，然彼時巨頭滴滴實力太過強大，直到其順風車下架，嘀嗒才有了大拓展機會，一路狂飆實現了彎道超車：

2018年第四季，公司順風車業務量環比增長142.3%。2019年增幅接近350%，順風車交易額達85億元，已拿下國內市場66.5%份額，躋身板塊領頭羊。

2020-2022年前9月，按收入結構劃分，嘀嗒順風車收入為6.72億元、6.95億元、3.9億元，占同期總收入89.1%、89%及91.1%。

直到現在，嘀嗒順風車仍占據市場第一。這或是其沖擊IPO的最大底氣。考量在于，這份一哥光環是否有運氣成分、后續又能持續多久？

2021年7月滴滴25款軟件全部下架，2022年6月其在紐交所摘牌；7月被罰80億元。連連重擊，讓這位行業大哥業務低迷、市場收縮，也讓嘀嗒快速分食市場。以至有網友吐槽滴滴跌倒滴答吃飽。

考量在于，深入基本面，2020-2022年前9月公司營收7.54億元、7.81億元、4.28億元，營收規模相較2018年的1.51億元有了明顯跨越，可年同比增速不算多亮眼。

同期，經調整后凈利3.43億元、2.38億元、0.65億元，雖保持了盈利體面，然盈利能力持續下降肉眼可見。

那么，面對滴滴的卷土重來能招架的住么？

2023年1月16日滴滴終于回歸，恢復新用戶注冊。一個月后，嘀嗒出行時隔近兩年再次沖擊港交所。

需要說明的是，滴滴上架后，補貼老司機、拉新司機的活動重新開展，大有重拾舊山河之勢，進擊之態對嘀嗒顯然不是好消息。好日子是否要畫上句號了？如何應戰是其一道嚴肅考題。

浙江大學國際聯合商學院數字經濟與金融創新研究中心聯席主任盤和林表示，嘀嗒出行再次嘗試上市一方面是自我造血能力還沒有完全形成，需要融資窗口獲得融資。另一面是嘀嗒出行考慮到自身的市場規模還沒達最佳狀態，未來要和滴滴等爭平臺奪市場份額，也需要一個融資入口。

02

順風車集中依賴

毛利率下滑、出租車業務虧損

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沒錯，對于網約車來說，融資無疑是擴大規模的基本手段。

然經過了10多年的跑馬圈地、市場增量紅利所剩不多。行業天花板下，賽道進入精耕深耕的下半場。除了規模擴大的面子，更要提質增效的離子。嘀嗒表現又如何呢？

目前，嘀嗒出行收入包括順風車服務費、智慧出租車服務費、廣告及其他服務費等。

其中，順風車是妥妥核心業務，且占總收入比持續增加。

2020年、2021年和2022年前9月，業務收益占總營收89.1%、89%和91.1%。集中依賴性肉眼可見。

這其實與嘀嗒運營模式有關，公司不用承擔養車等重資產開支，是一個撮合順風車交易的共享經濟平臺，業務模式相對較輕、運營靈活成本更低，自然擴張就快。

但并非沒有隱憂，比如順風車服務毛利率從2020年的86.7%下滑至2022年9月的80.5%。

其他兩業務也不樂觀：廣告及其他服務的毛利率從從2020年68.7%滑至2022年9月的57.1%，智慧出租車業務甚至2022年出現了741萬元虧損。

對于順風車毛利率下滑，嘀嗒表示與增加補貼、提高保險額上限有關，用于出租車司機的補貼同比增長3.8倍。智慧出租車業務虧損，與疫情影響和服務成本增加有關。廣告業務毛利率下降則與廣告主和第三方服務商聯系有關。

網經社電子商務研究中心數字生活分析師陳禮騰認為，簡單輕量化的模式造就了嘀嗒出行的持續盈利。但另一方面，單一業務也使嘀嗒出行抗風險能力不足。就目前來看，嘀嗒出行約九成收入來自順風車，其出租車業務方面還需加快步伐。

沒錯，出租車業務可說是嘀嗒的第二增長線，一直被給予厚望。

如今又添新疾，“老大哥”滴滴已能正常注冊新用戶，同時持續用大額優惠券攻略失地。每日汽車電訊曾報道，滴滴內部人士稱：“出租車業務將是2023年滴滴發展的重點之一。”

可以預見，出租車江湖將迎來“血雨腥風”，嘀嗒的第二增長線可安好、又會怎么走呢？

同時，后來者勢頭不減。2020年、2021年和2022年前9月，嘀嗒出行順風車平臺分別產生約1.46億次、1.3億次和7210萬次搭乘。哈啰順風車2022年平臺內完成的順路合乘訂單達到1.5億次。

至2022年9月30日，嘀嗒出行順風車服務覆蓋全國366個城市，擁有約1240萬名認證私家車車主。截至2022年底，哈啰順風車累計認證車主超2200萬名。

差距日益縮小、甚至還有反超，也折射到市場份額變化上。據招股書，嘀嗒出行順風車業務市場份額已由66.5%降至38.1%，而第二位、第三位占比則達到了31.5%、21.7%。

招股書坦言，平臺若干競爭對手較嘀嗒出行擁有更雄厚的財務、技術、營銷、研發、制造及其他資源、更高的知名度、更悠久的經營歷史或更龐大的用戶群，可能投入更多資源開發、推廣及銷售產品，并提供較嘀嗒更低的價格，這可能對嘀嗒的經營業績造成不利影響。

行業分析師劉俊群表示，嘀嗒與順風車業務深度綁定，“一榮俱榮、一損俱損”。收入結構單一、集中依賴讓其受市場競品、政策環境等影響明顯。毛利率下滑說明激烈競爭中，王者嘀嗒并不輕松、已有疲態。盡快培育第二增長線，是嘀嗒重中之重，否則增長疲軟態勢或會越發明顯。

如何講好成長故事，展示更多盈利確定性，是此次嘀嗒IPO的重要考題。

03

投訴超萬條、多次被約談

貴在念好內控經

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當然，奔跑的基礎首先是底盤要穩。

“老大哥”前車之鑒仍歷歷在目。對于網約車來說，安全永遠是一把高懸力劍。

雖然趁著滴滴跌倒，嘀嗒順風車實現逆襲。但誰也說不準，下一次監管會不會落到嘀嗒頭上。

近年來，嘀嗒多次出現在被約談名單上。據雷達財經此前報道，從2020年3月到2022年12月，嘀嗒出行主體公司“北京暢行”被約談了8次。

細梳約談內容，包括出行安全隱患、隨意調整運營規則、侵害從業人員和乘客合法權益、擾亂公平競爭市場秩序、惡意壓底運價、涉嫌以順風車名義從事非法網約車等等。

據招股書，公司順風車平臺累計收到57宗行政罰款，雖然36宗后續已撤銷，但仍有21宗行政罰款，造成累計55萬元的處罰損失。

瀏覽黑貓投訴，截至2023年3月3日，嘀嗒出行累計遭遇消費者投訴11637件。涉及“強行扣除當事人賬戶金額”、“司機私下收費”“車主無故取消順風車”等等。

當然，這非一家之痛。

艾媒咨詢數據顯示，2022年中國網約車消費者認為網約車存在的安全隱患中，61.1%消費者認為網約車存在司機準入門檻較低，60.8%消費者認為網約車存在相關制度不完善，40.1%消費者認為網約車存在司機信息與平臺信息不一致。

在此大背景下，監管加碼是趨勢。目前多地已頒布指導性的實施條例，在厘清合乘出行服務未被界定為交通運輸業務的同時，進一步規定合乘出行服務平臺、車輛及司機的要求，包括每日合乘出行次數的限制、費用分攤標準、數據攝取或備案及背景調查要求。

其中，北京、上海、廣州、深圳等地出臺對順風車車主提供合乘服務每車每日次數、以及分攤成本的方式等做了明確限制。

江西新能源科技職業學院新能源汽車技術研究院院長張翔指出，網約車企業競爭的關鍵因素還是管理和服務水平，要對司機、車輛進行有效管理，避免出現安全事故。

沒錯，規模狂飆、粗放運營的上半場已經過去，下半場拼的是平臺專業性、精細化、特色性、生態化的綜合賦能，夯實用戶體驗口碑，才是生存乃至發展的根基。

那么，看看上述違規投訴槽點，規模王者嘀嗒是否一覽眾山小的同時，也高處不勝寒？如何夯實質量根基是其第三道考題。

04

資本市場不香了？

更多耐心與堅持

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或許，也有無奈與急迫。

自2014年成立以來，嘀嗒出行先后經歷過5輪融資，投資者包含蔚來資本、IDG、崇德資本、易車網、高瓴、京東等，融資總額達到18.5億元。

在2018年最近一輪E輪融資中，嘀嗒出行獲得高瓴資本等多家機構認投，最終斬獲8億元融資，可謂風光無二。

2019年，公司交易總額（GTV）達到110億元，其中順風車交易額85億元，同比增長347.4%。

值得一提的是，嘀嗒出行還為持股最高的外部股東李斌設置了董事席位，后者加入嘀嗒出行董事會并負責投資策略等具體業務，還可為董事會指導及批準的事宜提供意見。足夠重視尊重。

然玩味的是，2018年E輪融資后，嘀嗒出行至今超4年未再獲取新融資。是否不香了？為啥不香了？

或許也好理解。資本都是趨利避害的。除了滴滴、哈嘍，跨界選手高德、美團、高德等也在圍追堵截，市場不缺選擇者。同時日益加碼的監管和漸顯的行業增量天花板，也非加分項。

如此看，滴答此次IPO也有背水一戰感。只是不禁疑問，曾經巔峰期都未能闖成的IPO，在如今賽道擁擠時勝算又幾何？嘀嗒是否錯過最佳上市期？靠啥打動投資者的芳心？

當然，也有執著、激情的A面。

創始人、CEO宋中杰對時機的把控一直敏銳。2014年，各大資本爭奪出行市場規模的時候，嘀嗒出行并沒跟風，而是主選了順風車領域的細分市場。

可以說，聚焦細分賽道是嘀嗒制勝之道。雖然目前兩大主要業務有所下滑，但宋中杰仍有拼勁雄心。

2022年底在回應媒體采訪時表示，“2023年，嘀嗒出行將堅定不移地專注于“挖潛增效”、不給路上添堵的另一種出行方式。通過科技賦能和模式創新，以合規順風車和智慧出租車兩大業務為重要支撐，積極探索能夠滿足大眾多樣化出行需求的可持續路徑。”

不止說說，在人工智能、機器學習和大數據分析等領域嘀嗒確實下了功夫。

2020年、2021年和2022年前9個月，嘀嗒研發費為4734.6萬元，6007.1萬元和6151.4萬元，占營收比重分別為6.3%、7.7%和14.4%，持續增加。

另一面，在出行業嘀嗒已占得規模先機。

根據F&S報告，中國四輪出行市場由出租車揚招、出租車網約、網約車及順風車組成，2021年的訂單總數分別約為144億、18億、102億和3億。這意味著嘀嗒所處的（出租車揚招、出租車網約和順風車）業務已占據中國四輪出行市場超六成份額。

宋中杰曾坦言，“我們走的是一條很難的路，這條路不會輕易讓你成功，你需要的是耐心和堅持。更重要的是，你需要先人一步看到未來和終局。”

沒錯，回望出行市場10年混戰，充裕資金是殺伐利器，卻非萬能解藥，因為后來者的模仿復雜門檻并不高，規模王者的競爭壁壘并不牢靠。

真正的規模效應，體量速度只是面子，質量口碑才是里子。往期看，嘀嗒順風車業務能一路高增，除了一份運氣也有一份戰略耐心、一份產品堅持。

上天總是眷顧有韌性的人和事，三戰IPO嘀嗒、宋中杰，能否繼續答好這個耐心堅持考題、夯實質量根基，是其如愿上市、乃至扼守王位的關鍵。

本文為銠財原創