10年前，來自美國的金融危機對包括中國經濟在內的全球經濟都產生了重要影響。從2007年到2017年，中國經濟增速從10%以上下降到了7%以下。在中國改革開放即將步入“不惑”之年，中國經濟正在孕育經濟增長的新動能。這個過程中，如何完善和深化金融改革、提高金融服務實體經濟的能力和效率再次成為重要議題。

然而，金融一方面能夠服務實體經濟，另一方面也能傷害實體經濟。比如10年前的金融危機，就導致了實體經濟的重挫。

國務院參事、國務院發展研究中心金融研究所名譽所長夏斌在接受澎湃新聞記者采訪時指出，美國2007年次貸危機引發的全球“百年一遇”的大危機，根本原因是美國宏觀貨幣政策的失誤，雖然美國主流學界并不愿意公開承認。

夏斌曾歷任中國人民銀行總行金融研究所副所長、中國證監會交易部主任、深圳證券交易所總經理、中國人民銀行總行政策研究室負責人、中國人民銀行非銀行金融機構監管司司長、國務院發展研究中心金融研究所所長。

放眼中國與世界經濟，夏斌認為，10年前的繁榮是國內外大環境共同造就的，如今國際形勢變化，那條路已經沒法再走下去。中國生產率水平在2008年之后顯著衰退，與低效率企業未退出市場有重大關系。很多僵尸企業至今沒退出，導致資源特別是金融資源的利用率下降。國有企業在效率上低于民營企業幾乎是學界共識，但國有企業比民營企業更容易占有金融資源也是客觀事實。持續虧損的國企不能及時退出，不僅會降低資源利用效率，更重要的還會擾亂市場秩序。夏斌指出，在實體經濟改革不到位時，金融改革超前了，就是在自娛自樂。

金融改革與實體經濟改革不可分割，不管是哪一項改革滯后，都將使得金融更好地服務實體經濟的目標落空。在實體經濟改革沒有到位的情況下，放松金融并不會使得資金這個資源得到非常有效的配置。

經濟持續增長的真正出路不在于貨幣信用手段

澎湃新聞：美國爆發次貸危機后，大家都稱，美國汲取了1929-1933年教訓，及時采取了宏觀政策予以應對。為什么10年快過去了，世界經濟還是萎靡不振，這里又能引出什么重要啟示？

夏斌：在經歷2007年前的世界經濟繁榮后，2008年大泡沫突然破了，來勢兇猛，“百年一遇”，當時世界一派恐慌。在那情況下，確實好歹前有1929-1933年大蕭條教訓，即后來宏觀經濟學上認為的：大蕭條是由于過于信奉了古典經濟學市場出清理論，針對當時的有效需求不足，政府未及時干預。由此，后來凱恩斯主義也由此興盛起來。

因為有了那次教訓，當又一次“百年一遇”大危機來臨時，美國立即慫恿各個大國齊力放松貨幣政策。當然“美國生病，中國也吃藥（吃多了些）”。總算在2009年前后未讓世界經濟出現大蕭條時那樣的恐慌局面。大蕭條時，美國國民收入下降幅度超30%，失業率上升8倍，高達25.2%。2008-2009年美國單個季度GDP也快速下降，但是各主要大國失業率還能維持在10%左右，沒有出現大蕭條時期那樣的慘烈景象。

最難熬的日子是過去了。但是上次大蕭條從1929年開始，歷經五年，到1934年美國經濟就恢復到了兩位數的增長。這次大危機自2007年迄今已10年過去了，經濟還在衰退與復蘇的搖擺困境中，確實時間夠長的。而且，迄今全球經濟復蘇的基礎并不牢固。特別要看到的是，世界各地由危機而產生的反全球化浪潮，以及由經濟問題而產生的社會動蕩似乎此起彼伏，甚至包括美國，都發生了從占領華爾街運動到最近有些城市發生的一系列社會政治暴動。為什么？如果說吸取大蕭條教訓，當危機來臨時，主動動用擴張的貨幣財政政策是有必要的。但是從今天看同時也必須看到的是，擴張的貨幣財政政策作用是有限度的。要讓經濟真正從危機中復蘇，經濟增長內在動力的形成，還是要靠基于市場基本出清基礎上的結構調整，要靠技術創新。在貨幣信用問題上，不能走極端。長期的、過度的貨幣擴張刺激，對實體經濟的發展是無濟于事的。因此，如果說2008年危機爆發至今已長達10年的時間最大的啟示是什么？就是要當心出現“教訓之教訓”，即既要吸取過去過于緊縮的教訓，又要吸取基于過去緊縮教訓基礎上的過于寬松政策的教訓。不管窮國還是富國，經濟持續增長的真正出路不在于政府人為調控的貨幣信用手段，而在于一國的經濟結構調整和技術創新。

2013年后的實體經濟消化不了兩位數增長的M2供給速度

澎湃新聞：你的意思就是，在處理經濟與金融關系上，需要強調經濟是本，是源，金融是流，強調實體經濟是基礎？

夏斌：對。聯系當前中國經濟和金融關系，確實是金融穩，經濟才能穩。這是因為經過前一周期經濟“超級繁榮”階段后，現在經濟增速跌去了一半，面對如此之多的貨幣存量，必然要市場出清，要結構調整，要去過剩產能，但是我國目前這些任務并沒完成，自然存在系統性風險的隱患。因此防范金融風險是當前中國經濟穩定發展的主要矛盾。從這個意義上說，金融不穩，經濟不可能穩。反過來，如果經濟結構不合理，經濟自身存在不少制度性、重大結構性問題，此時不管是采取松的還是緊的貨幣政策，經濟都不可能得到穩定增長。因此可以說，人類經濟從實物經濟發展到復雜的信用經濟后，兩者是相互作用的。

因此，在我國當前，如果實體經濟改革不力，市場不出清，僵尸企業不出局，過剩的產能、資產泡沫不解決，僅靠放松金融，并不會使資金這個資源在全社會得到非常有效的配置。實體經濟改革不到位，金融改革超前了，只能是在自娛自樂。

澎湃新聞：那您對當前大家議論的“脫實入虛”現象又是怎么理解的？

夏斌：“脫實入虛”現在是大家經常議論的一個經濟現象。具體的情況我不展開介紹了。我認為需要探討的是，為什么近幾年會發生這種情況？有金融改革不到位的因素，但在2003-2008年此現象為什么沒有那么突出？

如果仔細分析就會發現，在2009年前甚至在2011年前，在中國經濟超高速增長之時，一是投資很旺盛，有多少資金都能通過傳統的金融商品直接進入到實體經濟，金融創新似乎也沒后幾年那么緊迫。二是相對于當時的實體經濟發展，資金總嫌不夠。2012年后，經濟進入深度調整，增速相對于2007年已“攔腰砍一刀”，進入7%增長的年代，特別是到2015年，投資也進入了個位數年代。這時候，第一，市場上投資預期減弱，有些理性投資者找不到好的投資項目，實體經濟接納不了那么多資金；第二，房市在當時政策導向下仍是偏重于資產屬性，有誘人的投資投機需求；第三，政府為了防經濟下行過快，貨幣政策又一直是中性偏松。在這樣的環境下，再加上金融監管跟不上或者說各金融監管協調不力，缺乏統一的宏觀審慎觀點，各自都在積極鼓勵各自被監管的機構大膽創新，打破分業經營和利率的限制，或者說默認有些“無序的創新”。自然，那么多的資金就會繞道逃避監管，創新出各種各樣交易結構復雜的金融產品，放大杠桿力，實體經濟投資予期不看好，就玩起金融資產屬性重的包括房地產的各種資產交易。自娛自樂，層層賺錢。金融交易結構越復雜，賺錢的層次越多。

所以說，如果深度分析“脫實入虛”的問題，一是2013年后的實體經濟消化不了仍是兩位數增長的M2供給速度。二是“房子是用來住”的屬性未規范、未體現，中國經濟總體上又被房市綁架，因此存在過多的貨幣供給為大量結構復雜的金融產品，逃避相關監管最終“入虛”提供了空間，為金融資產（包括房市）的自娛自樂服務。三是金融協調監管又滯后了，缺失大宏觀的審慎監管理念，監管成了“市場的尾巴”。

要采取逐步釋放風險策略，不去主動引爆系統性風險

澎湃新聞：進入2017年，“一行三會”各自都在加強監管。中國人民銀行的統一資管文件、第三方支付文件，銀監會的“四不當、三套利”文件以及證監會、保監會的監管文件陸續在出臺。那么到底如何理解金融創新與金融監管的關系？

夏斌：你提的這個問題很重要。應該看到，這個矛盾不是近幾年才出現的。中國改革開放快40年了。在過去的40年中，每當宏觀經濟運行遇到較大矛盾與問題時，這個問題往往被大家提起，引起爭議。說明這一關系在改革實踐中確實不是很容易把握好。

抽象說，實體經濟是本，金融為實體經濟服務。經濟改革加快了，金融跟不上，會拖經濟發展的后腿。金融改革與創新過快了，同樣會引起經濟的不穩定。就金融作為一個子系統看，要很好地為經濟發展服務，必須了解到，這個子系統不僅僅是金融創新越快越好，也并不是越能創新加大更多的杠桿能力，越能創新加快貨幣流通速度的金融產品就越好。一個好的金融體系應是什么樣的金融體系？我在和陳道富合著的《中國金融戰略：2020》一書中曾提出，應該是一個包括四要素在內協調平衡的金融體系。那就是貨幣政策、金融監管、微觀金融行動、涉外金融（匯率和涉外資本流動）。只有四要素協調平衡發展了，經濟才能穩定發展。然而四要素的協調平衡又是動態的，可以有多種的組合。在一定的時期，一個相對獨立于實體經濟的金融體系，是適應還是不適應，是好還是壞，往往取決于這四要素的共同作用。這個觀點在西方金融教科書中從沒提過。但可以說為中國近40年改革開放實踐中的一個又一個案例、一段又一段歷史所不斷證明。

說具體點，今天中央講金融穩、經濟穩，是告誡我們要保持中國經濟持續穩定的發展，必須首先強調防范金融風險，是因為看到了當前經濟領域中突出的問題是金融風險問題。“一行三會”各個監管部門監管力度以前幾年從未有過的姿態在較短時間內再三強調抓監管，意味著前幾年的監管特別是協調監管不夠得力，滯后了，出現了不少“無序金融創新”。現在即使是又一次“亡羊補牢”，也只能不惜成本。已是出于無奈。

澎湃新聞：那么現在嚴厲的監管是否有利于實體經濟的發展？

夏斌：基于前幾年部分的無序金融創新和已積累的不少風險，當前加強監管是必需的，是有利于實體經濟發展的。即使在短期內對實體經濟發展會有所影響，也是必需的，長痛不如短痛，對實體經濟的長期持續發展是有利的。這個結局是由過去發展而形成的。就今天而言，是基于過去已積累的風險事實的一個判斷。當然，也不能從一個極端走向另一個極端。釋放風險要講究策略，防止在進一步加強監管中引爆更大的風險。

金融具有“天生”的不穩性。且由于受利潤所驅，微觀金融一直具有內在的，主動的，持續不斷的創新動力，而監管行動往往又是被動的，被引致的。因此在實踐中要處理好金融創新與監管這對矛盾，確實要講究藝術，要向我們歷史上自身積累的而不是西方教科書所指向的教訓與經驗學習。在當今中國，既要強調監管者要關注市場發展，主動向市場學習，逐漸放松有利于經濟穩定發展的金融限制，不當市場的尾巴。又要強調市場要依法創新，要監管立規在先，金融活動在后。要采取逐步釋放風險策略，不去主動引爆系統性風險，在中間找一個平衡點，這不是一個理論問題，是相當難的實踐問題，是檢驗我們的綜合領導力和執政藝術的問題。