沃倫·巴菲特在北京時間2月27日周六晚間公布了一年一度的致股東信，以及伯克希爾·哈撒韋公司年報，引起全世界投資者關注。很多投資者習慣根據巴菲特的信來學習股神巴菲特在未來布局中的一些投資策略，在此，我對這封信的要點做深度分析，供各位投資者參考。

眾所周知，巴菲特的信是巴菲特和股東溝通的一個重要的通道。全球很多價值投資者，包括我每年都會去奧馬哈參加巴菲特的股東大會，從2016年到2019年，我連續四年到美國參加巴菲特股東大會。2020年爆發新冠疫情，很遺憾不能去現場參加，和大家一起在線上看了巴菲特股東大會直播。

本次發布的這封信末尾說，今年5月1日會選擇在洛杉磯召開股東大會，而不是奧馬哈，看來我們還是要通過網上來看直播。值得期待的是，這次查理·芒格將會在臺上和巴菲特一起參與三個半小時的提問環節。去年芒格缺席了股東大會直播，我們都很想念他，還有另外兩位副主席，Ajit Jain和Greg Abel，將一起回答問題。

巴菲特在信末補充說，當然，更好的是有一天我們能面對面地見到你。我希望并期待那將是在2022年。奧馬哈市的市民、我們參展的子公司以及我們總部的所有人都迫不及待地想讓你回來參加伯克希爾式的不折不扣的年度會議。希望明年能和廣大價值投資者再赴奧馬哈參會，第一時間把巴菲特和芒格的價值投資理念和重要觀點傳遞給大家。

依照慣例，第一頁是伯克希爾業績與標普500指數表現的對比，2020年伯克希爾每股市值的增幅只有2.4%，而標普500指數的增幅高達18.4%，伯克希爾跑輸了16個百分點。但長期來看，1965-2020年，伯克希爾每股市值的復合年增長率為20.0%，明顯超過標普500指數的10.2%，而1964-2020年伯克希爾的市值增長率是令人吃驚的2810526%，也就是28105倍多，而標普500指數為23454%，即234倍多。

根據美國公認會計準則（GAAP），伯克希爾2020年的盈利為425億美元。這一數字的四個組成部分是219億美元的營業利潤，49億美元的實現資本利得，其持有的股票中存在的凈未實現資本利得增加所帶來的267億美元收益，最后，其擁有的一些子公司和附屬公司的價值減記導致的110億美元損失。

去年三月份，美股在半個月之內遭遇四次熔斷，伯克希爾持股一度下跌30%以上，縮水接近1000億美元，但是巴菲特頂住了壓力，除了賣掉疫情沖擊太大的航空股之外，基本上選擇持股度過危機，隨后隨著美聯儲放水，美股三大股指再創歷史新高，伯克希爾扭虧為盈，頑強實現2.4%正增長，其中第一大重倉股蘋果即給它帶來400億美元盈利。雖然2020年伯克希爾跑輸了指數，但是能扛住美股“股災式”下跌，實屬不易。巴菲特面對市場巨變、凈值大幅縮水而面不改色，這一點值得我們每個人學習。

在信中，巴菲特說，查理和我希望我們的企業集團擁有一個具有良好經濟特征和優秀經理人的多元化企業集團的全部或部分。然而，伯克希爾是否控制這些業務對我們來說并不重要。我花了好久才明白過來。但查理再加上我在伯克希爾接手紡織業務20年的經歷最終讓我相信，與100%掌控一家邊緣企業相比，擁有一家出色企業的非控制部分更有利可圖，更令人愉快，而且工作量也少得多。

基于這些原因，我們的企業集團將繼續由控制和非控制業務組成。查理和我會根據一家公司持久的競爭優勢，管理能力和特點，以及價格，把你的資金配置到我們認為最合理的地方。

如果這一戰略不需要我們付出多少努力，那就更好了。與跳水比賽中使用的計分系統不同，你在商業活動中“難度”這一項是不計分的。此外，正如羅納德·里根(Ronald Reagan)告誡的那樣:“據說艱苦的工作不會導致死亡，但我要說為什么要冒這個險?”

對于投資方向，巴菲特一直堅定看好權益投資的長期回報率，也就是股票投資回報率遠高于債券、商品或者黃金。在信中，他再次強調，如今，債券并不是什么好投資。你能相信，美國10年期國債的收益率在去年同期為0.93%，已經從1981年9月的15.8%的收益率下降了94%。在某些大國和重要國家，如德國和日本，數萬億美元主權債務投資者獲得的負回報。全球固定收入投資者，無論是養老基金、保險公司還是退休人員，面臨著暗淡的未來。一些保險公司，以及其他債券投資者，可能會試圖通過將他們的購買轉移到風險更大的借款人來增加目前可憐的回報。 然而，風險貸款并不是利率不足的答案。 三十年前，很多銀行倒閉就是忽視了這條格言。

巴菲特認為，股票所有權在很大程度上是一種“正和”游戲。 事實上，一只耐心而頭腦冷靜的猴子，通過向一個將標準普爾500指數全部上市的董事會擲50飛鏢來構建投資組合，只要它從未被誘惑改變最初的“選擇”，就會隨著時間的推移，享受股息和資本收益。

事實上，生產性資產，如農場、房地產，當然還有企業所有權，都能產生財富，大量的財富。大多數擁有這些財產的人將獲得收益。所需要的只是時間的流逝，內心的平靜，充分的多樣化和最小化的交易費用。

眾所周知，巴菲特一直重視對自家股票的回購，通過大量回購伯克希爾的普通股來提高每股收益，從而實現對股東的回報。去年，他們通過回購相當于80998股伯克希爾A類股的方式，花費了247億美元，這一行動使股東在伯克希爾的所有業務中的所有權增加了5.2%，而不需要額外花錢。

按照巴菲特和芒格長期以來一直踐行的標準，他們進行了這些購買，因為他們認為回購既能提高持續股東的每股內在價值，又能為伯克希爾可能遇到的任何機會或問題留下充足的資金。美國的首席執行官們有一個尷尬的記錄，即在價格上漲時，他們將更多的公司資金用于回購，而不是在價格暴跌時。 巴菲特的方法正好相反，選擇在股災發生的時候低價進行回購。

伯克希爾對蘋果的投資生動地說明了回購的力量。伯克希爾在2016年末開始購買蘋果股票，到2018年7月初，擁有略超過10億股蘋果股票，購買這筆股份的成本是360億美元。從那以后，享受到了正常的紅利，平均大約每年7.75億美元，在2020年還通過出售我們頭寸的一小部分，獲得了110億美元。盡管如此，伯克希爾目前擁有蘋果公司5.4%的股份。這一增長對我們來說是沒有成本的，因為蘋果公司一直在回購其股票，從而大大減少了它現在的未償份額。

但這遠非所有的好消息。自去年年底以來，伯克希爾已經回購了更多的股票，并可能在未來進一步減少其股票數量。蘋果也公開表示有意回購其股票。這種令人愉快的動態仍在繼續。

回購的份額慢慢地進行，但隨著時間的推移可能會變得強大。這個過程提供了一種簡單的方法讓投資者擁有不斷擴大的企業份額。

回到A股市場，由于春節之前消費白馬股漲幅過大，特別是像白酒等消費白馬股，過去幾年漲了好幾倍，給價值投資者貢獻了巨大的超額收益，也累積了大量的獲利盤。雖然長期來看，白龍馬股盈利能力很強，但短期仍然受到獲利回吐的壓力，節后出現了一波大幅調整，讓部分投資者開始動搖。我認為，從中長期來看，業績優良的消費白馬股已然值得堅定持有，這次回調也提供了一個分批抄底的機會。

2016年我就提出，中國經濟從高速增長階段進入中速高質量增長階段，行業利潤會向龍頭公司轉移，頭部公司會獲得越來越多資本的關注。因此白龍馬股一直是我堅定看好的方向，建議投資者積極地進行配置，這也符合巴菲特的投資的理念，即選擇行業龍頭公司并進行重倉，通過長期持有來獲得資本的積累。

實踐證明價值投資是取得長期投資成功的法寶，價值投資最根本的有兩點：第一，要選擇有價值的公司，例如我之前一直推薦的白龍馬股，以及一些真正的成長類的成長型的公司。

第二，要選擇一個比較低的價格，特別是在股災的時候買入，能夠貫徹價值投資，才能真正獲得長期投資的勝利。

我一直是價值投資堅定的倡導者，也是堅定的踐行者，有媒體稱我是中國“小巴菲特”，對此我愧不敢當。我是真心希望巴菲特的價值投資理念能在A股市場深入人心，讓更多的投資者加入到價值投資的行列，改變虧錢的命運，真正抓住這輪慢牛長牛行情的機會。從長期來看，堅持價值投資，做好公司的股東，或者買入優質基金，一定是正確的投資策略。